Anthropic IPO盘前合约隐含估值1.4万亿及跨所结算分歧

作者：Cooper Duschang，Coin Metrics

编译：深潮 TechFlow

深潮导读：随着 Anthropic 正式向 SEC 提交 S-1 招股书并与下周启动 IPO，加密市场的盘前永续合约正在充当一级独角兽上市前的价格发现试验场。截至 11 月 10 日，Hyperliquid 生态、OKX 等平台累计积聚了超过 $2.6 亿的相关合约未平仓头寸。

Coin Metrics 研究团队拆解了 TradeXYZ、OKX 与 Entropy 在“仅 A 类股”、“A+N 类普通股”与“全稀释股本”三种不同分母口径下的定价与调仓（Rebase）机制，并复盘 SpaceX 上市前后链上永续合约的定价拟合表现，揭示了交割收敛期的跨所价差风险。

核心要点

· 交易者持续通过盘前（Pre-IPO）永续合约市场建立 Anthropic 上市敞口。截至 11 月 10 日，Entropy、TradeXYZ 与 OKX 期货市场上围绕 Anthropic 估值的未平仓头寸合计已超 $2.6 亿。

· 尽管 OKX 与 TradeXYZ 均采用每股价格为 Anthropic 定价，但各自采用的总股本口径并不相同。由于结算规则未能统一，这种差异会直接催生跨所价格偏离。

· 目前 Anthropic 在盘前永续合约市场的隐含均值估值约 $1.4 万亿。其最新修订的 S-1 招股书显示，全面稀释后总股本约为 180 亿股，发行价区间设定为 $70 至 $78。

引言：盘前永续合约与招股书落地

2026 年 10 月 26 日，Anthropic 正式公开了其 S-1 招股书。随着下周预计正式挂牌上市，投机资金正在盘前衍生品市场积极布局金融敞口。

我们此前曾分析过 Hyperliquid HIP-3 协议构建方 Entropy 上线 Anthropic 盘前市场的案例。数据显示，Hyperliquid 永续合约不仅提供了充裕流动性与极窄买卖价差，其报价深度完全具备与头部中心化交易所（CEX）正面竞争的实力。

在 S-1 文件公开前，OKX 是唯一支持以“每股价格”对 Anthropic 估值进行交易的场所，其他平台大多采用“总市值”维度来进行定价。

S-1 文件公开后，Hyperliquid 生态两大 HIP-3 构建方 Paragon 与 TradeXYZ 也相继上线了以每股股价计价的 Anthropic 盘前市场。

本期《网络状态》（State of the Network）将剖析 S-1 修订文件明确股本数量后，对各交易场所价格与估值的差异化冲击。

Anthropic 跨平台隐含估值拆解

综合各盘前市场报价来看，投资者对 Anthropic 的估值中枢约为 $1.4 万亿，较此前逾 $2 万亿的高点已明显回落。在 Anthropic 公开 S-1 文件并补充披露具体股数及预计发行价区间后，市场整体估值预期进一步下修。

图：10 月 27 日至 11 月 10 日各大平台 Anthropic 隐含均值估值与跨场所价格区间波动（来源：Talos CM Market Data Pro，涵盖 Entropy、币安、Bitget 与 Gate.io）

为何发行总股数直接决定定价

目前绝大多数上线 Anthropic 盘前合约的平台仍采用“市值锚定”模式。但当 Anthropic 正式 IPO 挂牌后，所有合约都必须从市值估值模式切换为“每股股价”模式。

这恰恰是不统一结算规则引发价格错配的源头。尽管上市后所有市场的报价最终都会收敛至公开交易的 ANT 股票价格，但不同平台抵达这一终点的路径机制却截然不同。

TradeXYZ：ANT 估值的基准参考锚

就在 Anthropic 公开 S-1 招股书当天，Hyperliquid HIP-3 建设方 TradeXYZ 同步部署了自家的 Anthropic 盘前市场。

自 10 月 26 日以来，TradeXYZ 的未平仓合约规模已突破 $6500 万，上线不到四天便达到 OKX 持仓规模的四倍之多。

图：10 月中旬至 11 月 10 日 Entropy、币安、TradeXYZ、Bitget、OKX 及 Gate.io 上 Anthropic 盘前合约未平仓头寸分布走势（来源：Talos CM Market Data Pro）

TradeXYZ 最初将该 ANT 合约上线开盘价定为 $125，并设定了正负 50% 的价格发现波动带。根据招股计划，Anthropic 拟发行 8.25 亿股，发行价区间在 $70 至 $78 之间。

截至 11 月 10 日，TradeXYZ 上 ANT 合约报约 $97，较 S-1 发行价上限高出约 23%。

图：TradeXYZ（xyz:ANT）合约在不同总股本假设下的 Anthropic 总估值映射热力图及 $70 至 $78 招股价对比区间（来源：Talos CM Market Data Pro、SEC S-1 文件）

在契约设计上，TradeXYZ 将每份合约严格锚定 1 股 Anthropic A 类普通股。这一 A 类股正是 Anthropic 本次 IPO 拟公开发售的标的，也是未来纳斯达克上市后的直接报价单位。

当合约从盘前永续转换为主板美股永续时，其每股估值分母仅包含 A 类普通股，完全剔除未行权期权、受限股票单位（RSU）及其他股份类别。作为全行业口径最窄的分母基准，TradeXYZ 自然成为了衡量其他盘前市场的定价参考锚。

OKX 市场结构与调仓机制

OKX 早在 2026 年 5 月便率先推出了每股计价的 Anthropic 盘前市场。最初 OKX 预设的总股本分母为 10 亿股，对应 $1500 的合约报价即隐含 $1.5 万亿估值。

6 月 30 日，为了更贴近实际预期股本规模，OKX 执行了首次调仓（Rebase），将计算基准股数从 10 亿股大幅上调至 100 亿股。此次调整维持了交易者的持仓名义价值不变，同时将单张合约标价顺势下调至原先的十分之一。

接下来 OKX 还将执行新一轮调仓，以准确匹配公司上市后的实际流通普通股总规模。在执行 Rebase 时，OKX 会对现有持仓强制结算已实现盈亏，并在参数重置完成后重新开盘交易。

图：OKX ANTHROPIC 永续合约历史收盘价及按 152 亿总股本模拟二次调仓（Rebase）后的理论价格路径（来源：Talos CM Market Data Pro、OKX）

按 OKX 规则，最终结算股本涵盖 IPO 后立即发行的全部普通股（包含 A 类与 N 类普通股），但不包含未行权期权与未归属的 RSU。

依 S-1 修订案披露，该口径总股数为约 152 亿股，显著大于 TradeXYZ 仅计入 A 类股的分母，因此其每股交割报价预计将向 TradeXYZ 基准线向下收敛。

Entropy 的高人气与稀释折价

同属 HIP-3 生态的 Entropy 采用基于“总市值”的估值模型来定价 Anthropic 合约。该市场自今年 8 月上线以来，目前未平仓头寸规模已突破 $1.75 亿，领跑同类平台。

图：Hyperliquid 生态 Entropy（io:ANTH）合约估值与全面稀释股本敏感度对应矩阵，180 亿股假设对应每股 $94（来源：Talos CM Market Data Pro、SEC S-1 文件）

在上市切换时，Entropy 规定将盘前合约转换为股权估值除以全面稀释股本后的每股价格，涵盖 A 类股、N 类股、未行权期权以及未结算 RSU。

正因为相同的公司总估值被摊薄至最宽口径的股本分母之上，Entropy 的报价相对其他交易场所长期存在一定折价，相当于提前计入了最大化的股权稀释效应。按当前盘面推算，Entropy 交易员押注的首日 IPO 涨幅预期约为 20%。

盘前交易期间 ANT 合约的波动关联度

从风险联动指标来看，Anthropic 盘前合约相对纳斯达克 100 指数（QQQ）的 Beta 系数仅为 0.72，低于 1。这表明其对科技大盘整体剧烈波动的敏感度相对有限，反映出市场仍对特定事件如何传导至其估值存在观望情绪。

然而，该合约对标普 500 指数的 Beta 系数却达到 1.15，对更广泛的大盘宏观波动展现出更高敏感度。

图：9 月中旬至 11 月 8 日 io:ANTH 永续合约相对纳斯达克 100（全样本 Beta 0.72）与标普 500（全样本 Beta 1.15）的 30 天滚动 Beta 走势（来源：Talos CM Market Data Pro）

此前 SpaceX 的盘前衍生品市场也曾上演过高度相似的联动特征。正式上市前，SPCX 合约相对 QQQ 与标普 500 的 Beta 仅分别为 0.22 与 0.45。

而当 SpaceX 挂牌上市后，SPCX 的上述两项 Beta 迅速跃升至 1.43 与 1.97，对宏观大盘走势的敏感度显著放大。

盘前永续合约是有效的价格发现工具吗

回顾 SpaceX 上市先例，其最终 IPO 发行价定在 $135，而盘前永续合约在此前的交易价格约在 $176 附近。即便计入首日上市涨幅，盘前合约仍比实际开盘价高估了约 17%，但上市后合约价格迅速向 SPCX 正股收敛。

尽管在冲高幅度上略有高估，盘前衍生品市场依然切实让链上普通交易者首次能够直接参与并交易传统 IPO 独有的“打新首日溢价”。

图：SpaceX（SPCX）IPO 后首周在币安与 TradeXYZ 上的永续合约价格与美股正股实时走势拟合对比（来源：Talos CM Market Data Pro、Yahoo Finance）

实盘数据印证了这一点：在 SpaceX 上市满一周后的美股常规交易时段内，SPCX 永续合约与底层美股正股之间的价差始终收窄在 2% 以内，衍生品价格快速与股票现货市场完成深度耦合。