AI股分化，债市承压，美债利率创本世纪新高

投資朋友 歡迎收聽早晨財經速解讀 現在是臺北時間 2026年8月14號禮拜五早上8:31 大家早安 我是游庭皓 每天早上開盤前半小時 我們在這邊陪伴著各位 一起解讀國際財經新聞 時事變化 昨天7月份的PPI生產者物價指數 算持平 稍微緩解了美聯儲9月份升息的擔憂 現在大概已經延到12月份左右了 不過好在昨天美國股市標普五百指數 也算是首度突破了7,800點 創下歷史新高價了 那到底是由於PPI的數據原因 算是符合預期持平 所以導致股市的創高 還是說行情就在不斷的反彈過程當中 逐步的拉高 那最後會不會讓已經估值削減已久 的晶片股有重新歸來的可能性呢 今天來跟投資朋友做細一步的觀察 同時還瞭解 目前似乎市場的焦點擔憂 都主要集中在債券市場 而並不是股票市場了 因為第二季財報其表現還是很強勁 標普百有90%的企業公佈企業財報 其中64%的公司獲利至少高出預期 像一個標準差 所以這一次其實表現算非常不錯 尤其現在有 已經是財報的高峰期過後了 大部分財報都開出來了 這也帶動了2027年的獲利預期 已經上修兩%了 那最大的問題就是 其實本輪市場上 由於剛好面對7月份的股價下修 那代表從均值來看就是 從整個7月份統計以來 大多數的企業公佈它的財報之後 並沒有那種大力獎勵的好消息哦 而市場上 財報大幅超預期的公司 隔天對於標普百平均只有漲零點 點三三個百分點 遠遠低於10年以來每年 0.95個百分點的水準 科技股反而落後0.99個百分點 好那9月份連准會現在變成 就算9月份升息好像也不會怎麼樣 不升好像也不會怎麼樣 就利率預期的變化也 沒有來得這麼嚴重 市場上很明顯知道 就是AI多頭行情還沒有結束 是閉眼買都漲的階段正在過去 那這是第一種論調 好不管是財報的好或壞 或者聯準會利率預期的變化 短期內似乎不太有顯著的影響 因為就算PPI算是持平 可是長債殖利率也 沒有因此而下彎的 那AI交易當然也出現分化 從7月份當時 7月下旬開始下跌的時候像是 光通訊資料中心計一體電力雲端算力 幾乎都是一起被賣 可是這一波反彈也不是大家一起漲 你像光通訊資料中心或者 新型的雲端業者表現比較強 那記憶體AI電力也有反彈了 但是還是相對落後一點呢 所以從這件事情都看得出來 市場上在本輪的反彈格局 來得更加謹慎 包括美國半導體的杠杆型ETF 從當時6月底的高點1,570億美元 現在大概在990億美元 8月份有沒有反彈有 但大部分是股價上漲帶來的帳面增值 整體ETF的申購金額 並沒有想像中還要來的多 整個道瓊指數在昨天上漲69點 0.13% 收在53,839點 標普上漲50點 0.65%收在7,798點 算是創下歷史新高了 納斯達克指數上漲214點 0.81% 收在26,803點 誒持續創下本輪波段新高 距離歷史高點現在就 不到2%的距離了 倍半上漲56點 0.46% 收在12,456點 誒稍微碰到季線了 看一下是不是假突破 那如果成功的讓季線跟 月線在未來一個月度 能夠重新的黃金交叉 那對於美國股市的多頭 提振效果會來得更加顯著 事實上我們看到這一波 Sandisk在昨天大漲了13.7% 主要是昨天在整體 2030財年的預估過程當中 美年會預估與15-19%的財測預估成長 調整之後的毛利率是80% 好所以即便我們知道GE提股 這一波行情有杠杆炒作的成分 按基本面是真的很不錯 毛利率80% 哦那得多高 那當然了 這也說明著 AI賣鏟子的供應鏈 它其實 更多是杠杆的堆砌而成 所造成的股價回檔 它並不是基本面的顯著鬆動 那科技業針對科技巨頭這些 高資本支出的擔憂 反而真的壓力比較大 雖然其實最後這些七 巨頭股價也陸續漲回來了 但是從年初到現在為止 當然漲最多的還是費半嘛 其實從整個22年 7月份來看 就我們把當時的股價的回檔的低點呢 一路到現在的高強度牛市 來到2026年的8月份了 費城半導體指數 是漲了大概有5.5倍 南韓Kospei指數漲了3.8倍 那智慧電網基礎建設大概是2.4倍 純資料中心指數大概 是90%到100%左右 這說明呢 AI的投資是從GPU向外擴到 記憶體晶片設施電力 那大家漲幅各不一 可是賣鏟子的企業還是有十足的獲利 韓國股市這10天 你不要看說它距離 高點還有一段距離哦 相對於台股的確落差很大 可是韓國股市這10天已經漲了22%了 高強度牛市 從低點上來又算是 進入到技術型牛市了 8月13號當天又大漲了3.6% 三星和SK海力士都成為主要的推手哦 所以記憶體的供需仍然十分緊繃 中國市場也是如此 中國資本市場也出現了 比較象徵性的權力交替 因為長鑫存儲上市之後 市值是5,240億美元 哇它已經超越騰訊的5,100億美元了 莫名其妙 長鑫存儲居然變成 中國市值最高的公司了 這很神奇 這以前都是阿里騰訊 或者BAT我們看到這些網路科技巨頭 壟斷呢誒 結果現在長鑫存儲竟然 變成首屈一指的企業 好所以這個超車最值得關注的 就是市場的偏好正在改變嘛 騰訊它也有微信 也有AI 有a遊戲 而且有龐大的網路資產就我我 騰訊今年股價已經跌26%了 好所以你從這件事情都看得出來 市場的週期輪替 正在往賣鏟子的方向來做集中 那台股就比較另類了 台股沒有科技巨頭嘛 台股科技巨頭就是做硬體的 就是賣產值的所以 就變成臺灣整個AI伺服器代工廠在7月 份的營收年增幅是高達64% 今年累計已經暴增了74% 以台積電為首 受惠於本輪的AI資料中心的擴建 還有輝達新一代的平臺持續放量之後 現在根據SEMI analysis的先前預估 臺灣的伺服器代工和生產數據 顯著放量以後 保持雙位數的成長 可能至少到2029年 哦這種 高強度的拉升哦 你看你把它拿來跟23年22年哦 當時其實也算是半導體爆發 因為是疫情之後的3C電子需求潮嘛 結果呢 現在大概又比23年24年呢 高了兩倍到3倍左右的量級哦 好那就在這個市場高位盤旋之際哦 我們知道antropic最近事出新論調 真的準備要上市了 目標估值是兩兆美元 在10月份就會上市 如果呢估值是兩兆 唉那他就會超過Spacex 等於今年我們會陸續看到超越Spacex 史上規模最大的公開募股 本來想說6月份 5月份已經是第一次 史上最大了 結果10月份還有一次 當然Anthropic在今年5月份公佈 年化的營收已經突破470億 市場預估可能到年底 就會衝高到1,000-1,200億 相對於年初會成長超過10倍 那當然兩兆美元的估值 如果現在市場論調已定的話那說明 其實大家錢還蠻多的呢 還可以以極高的成長來支付極高價格 Anthropic現在面臨中國人工模型 人工智慧模型的追趕 然後美國又監管政府 他跟川普關係其實也不是很好 跟政府 關係之間的緊張 而且企業客戶現在 很明顯對於AI的支出壓力哦 有比較高的評價 但不妨礙它有如此高的高估值哦 當然了基本面爆發 為什麼大家如此關注Anthropic 第一個就是它的收入真的成長很快 它的經營效率看起來 是比Openai好非常多 很多企業端願意採用 年化收入現在超過300億 年底可能直接到1,000億 那個速度有多快 第二個就是計算的護城河 恩佐比現在主要合作的交易夥伴呢 主要是博通和Google 那這三家公司已經擴大了戰略合作 確保在2027年會獲得 3.5千兆瓦的計算能力 那第三個就是它的 深度的技術優勢就是 之前我們看到Anthropic不是 有很多超級人工智慧模型嗎 它公開之前還被美國政府先按住了 先不要公開 就讓他意識到 他有非常多的計畫 雖然跟川普之間有所嫌隙 可是美國軍方跟他的合作 恐怕只會持續性的加強 那也說明著 新一代的 這個不管是Spacex哦 還是Anthropic或者明年的Openai 是陸續的上市潮 它會讓華爾街 開始有大量還沒有拿到錢的富豪 紙上富貴快速拉升 你看Openai的部分呢 它在24年25年就已經發了 110億美元的員工股票報酬 員工只有8,000人哦 如果是一家上市公司員工 股票報酬甚至可以排行到全美第七 Spacex也示範了這種財富效果 因為有很多人是持有Spacex的股票嘛 就內部員工 所以人工智慧的工程師哦 現在就是暴富了 好就是大家都清楚知道 好在未來一段時間呢 這一群工程師到底要 繼續留在公司體系 還是就直接成為億萬富翁 就兩個選擇嘛 那就會形成股市可能 進一步的買盤或者賣壓 那當然Spacex已經證明了 大多數工程師都願意 持續留在這套體系當中 也有可能嫌股價不夠貴了 因為前一個月更高嘛 等到股價高了再賣掉也是一種選擇了 但至少可以看得出來 現在整個AI巨頭的隱形帳單 包括工程師的帳單 包括資本支出 未來的採購金額仍然在飆高 目前最為受惠的當然 還是賣鏟子的這些企業 一季合計 目前大型雲端公司的採購 金額已經來到9,820億美元了 如今現在 應該講說第一季原本 預估是今年全年是900 9,800億 現在可能今年年底要標高到1.5-1.6兆 而且不知道第四季 還會不會快速的調高 那這就形成一股壓力 就是你要借的錢這麼多可是 現在就業數據的軟化 還有CPI PPI的降溫 似乎沒有讓大家的利率預期 你的融資成本下滑太多 我們舉例來說 唉昨天PPI公佈出來 最大的亮點是月增幅 0 居然是0 居然沒有成長 居然7月份的生產者成本 相對於6月份還沒成長 哦這真的很意外哦 年增幅也從5.5% 下滑到4.7% 然後這算是比市場預期低非常多哦 那當然呢 最直觀的意義就是 那聯準會短期內肯定 沒有急著要升息理由 至少9月份不太可能升息了 先延到12月份再說了 甚至我們比較大膽嘛 我們相信今年可能完全不會升息 但是從這件事情就說明著 照理來講哦 那應該利率預期要下滑 可是我們看到最近 美國政府最大的麻煩呢 那就是 最新一場250億美元30年起的美債標售 在昨天得標利率 居然是5.22% 這個是本世紀以來的新高 好更遠高於川普第二任 任期開始的4.9% 這個市場的 不管是實質利率 還是公債利率 投資等級債的發行利率 全部都在衝高 都是25年來的新高 這麼高強度的利率預期 跟現在那種升息預期打消的 思想好像有一點互相違背 那不是沒通膨了嗎 壓力沒這麼大了 那為什麼利率這麼貴呢 好所以其實還是看得出來 債券市場是比股票市場 更早聞到風險了 一方面當然是融資需求太高 你搞不好未來自由 現金流就會完全花光了 你要發這麼多債 那我要買債券我就 省著點買 債券價格的賣壓導致了 債券實際利率的走高 我們看AI的軍備競賽 如果是單純從現金流來看 2024年那個時候單季高峰還有1,200億 這些雲端巨頭然後到 120億 應該講1,200億 然後到1,000億 然後到800億 然後到600億 然後到現在大概是300億左右 因為Meta第二季 自由現金流已經翻負了嘛 然後Google自由現金流也跟著翻負 現在就靠幾隻企業稍微勉強撐著 大概還撐的是微軟 微軟大概還有200億的現金 然後Amazon已經是-100億了 甲骨文已經負很久了 然後Google Meta都是翻負哦 所以微軟稍微一鬆動哦 那大概整個7巨頭 手上就真的完全沒錢了好 這就會形成比較大的一個市場壓力 那當然了 輝達在本周當時 採取了一定性的做法 把GPU變成金融資產 來向華爾街私募機構來做融資 也替這些交易 因為輝達本身它其實是做擔保 不是它要借錢 英偉達自己又不蓋資料中心 英偉達是賣GPU讓你蓋資料中心的 以英偉達來掛保證來讓他 的客戶可以用到這筆錢 來借錢去蓋資料中心 那你記得買我英偉達的貨就好了 所以這一次的5,000億的融資計畫本 本身就是輝達為自己的企業 為自己的客戶來做保證 那這會使得信貸擴張比 想像中還要來得更大 我們過去提過 現在在AI資料中心的資本投入 占整體GDP 相對而言至少已經來到1.9-2.1%了 相對於過往幾次 比如說曼哈頓計畫 阿波羅計畫就那個 上月球的 然後洲際公路系統 大概都0.4-0.6 兩千年的寬頻光纖 建設也不過是1.2% 好所以現在的確是一個史上最大 的國家級的基礎建設工程 那當然市場上會有進一步的擔憂 第一個就是算力的金融化 它會不會從概念 變成真正的債務市場 23年美國以GPU或者以AI 晶片作為支撐債務規模 大概只有數十億美元 到25年就150了 你看一下圖表 26年直接莫名其妙飆升到700億 就是以前GPU 這很難想像 你拿iphone可以去 當鋪典當嗎 好像可以哦 哦那你拿一台電腦 你拿一個隨身碟去記 去那個當鋪典當 這在過去是很難想像 可以當到多少錢呢 但越當越多 企業把GPU拿去做抵押 拿算力拿去做抵押 再把資料中心也拿去做抵押 這當然跟當年房貸 金融化的概念有點相似 但成長金額是有一點快 這是有點壓力的 其實金融化沒什麼問題了 但速度是有點快的哦那當然 金融危機哦 最危險的時刻 往往都不是模型算錯 而是模型假設的世界突然不存在了 08年以前 美國房價長期向上嘛 那市場也相信那城市 尤其是蛋黃區 房價不可能同時大跌 那大量的房貸被打包之後 看起來是分散 可以降低風險的 結果06年房價下跌了 所以原本彼此相關性不高的資產 突然危機就變得集中 所以這的確是有點 有一股風險 不過當時也是花了接近有 4年到5年的時間所累積起的一個泡沫 那我們就要細看哦 本輪的融資計畫到底你會 用什麼樣的一個角度來看 它金融化某種程度可以幫助你 航海大發現 你有了資本才能夠去探索這個世界 做更多的資本支出 資料中心的研發 但相反的 AI金融化也就代表著風險正在提升 也許市場會有一個臨界點 我相信在28年到29年 第一批的資料中心蓋完以後 能不能快速的把自由現金流給拉回來 是一個大家值得觀察的重點 如果資料 你要想看 資料中心沒蓋完 錢怎麼收回來 他至少要先蓋完再說嘛 蓋完那一刻 他就可以開始收訂閱費了 他就有更多的算力可以做出租了嘛 不過呢剛才聊到 正由於市場擔心這件事情呢 所以債券市場是現在真正的壓力所在 票市場反而不是 我們看CDS的交易量 最近還在沖高哦 價格雖然並沒有持續噴發了 可是大量的人正在進行交易 我們看CDS的實體交易量 像輝達AMD博通 最近一個月哦 大概已經增加接近有10倍了 那主要就是因為市場上 一直在討論賣方的融資 客戶擔保 融資循環等等問題 他也不一定是看空哦 他有可能就是哇 他要發那麼多債哦 那是不是有點風險呢 那股價反正在漲嘛 那我就做一些避險 股價漲越多 CDS就買得越多 那重點是不是對賭股價的崩盤 是擔心債券市場有沒有可能讓我虧損 很多人手上也有很多投資等級債嘛 這可能是目前所採取的做法 因為雖然整個AI市場並沒有 爆發真正的信用危機 甲骨文這麼慘 它也沒有爆發問題 但問題是 前陣子大家比較擔心的軟體股 其實目前已經有開始產生壓力了 舉例來說 我們今年一二月份呢 當時股價在做比較顯著修正的時候 軟體股有一股那種 服務末日的感覺嘛 就是因為以前軟體股 都是低利率嘛 私募股權基金特別喜歡買軟體公司 那訂閱收入很穩定 成本又很低 毛利又很高 加上很適合大量的去杠杆 私人信貸就借大量的錢給這些公司 哎結果呢 今年股價有很多都跌4成跌5成 壓力很大 而且他們還是有可能被AI代理 第一波取代的軟體公司 所以這就形成進一步的壓力 我們看到在整個軟體業當中 私募股權的虧損呢 是來得最為嚴重的 因為他們是主要的資金的提供者 那如果細看 你像是過去所看到的SARS末日 它的股價跌四成五成的還不是最嚴重 最嚴重是信用市場 26年美國科技業的杠杆貸款 價格從95美分暴跌到88美分 目前大概是90上下 相比之下整體杠杆貸款 指數大概在95美分左右 這說明債券投資人是很擔心的 以前那個軟體業的護城河和現金流 那我們又幫助你加大杠杆你的PE 你的本益比又非常高 那股價跌只是股東受傷 你貸款價格也跟著跌 那就是代表有人懷疑你 到底還不還得出債券 變成信用問題 所以私募股權呢 這一股的投資反而壓力是很大的 你看你想想看 幾年前了 我們講5年前 疫情以前好了 我們都一直覺得軟體業才是 世界上最迷人的投資生意嘛 為什麼它不用像台積電 不用像三星一樣 每隔幾年就要砸幾百億蓋廠買設備 一群工程師在車庫裡頭 然後打打電腦 然後發揮你的創意 一家百億美元的公司就這樣子創新了 產品做錯了 快速的改版 做對了又能夠有幾乎以0 邊際成本來賣遍全世界 毛利又高 訂閱收入又很穩定 工程是一個好的點子 他可能就一夜翻身了 這個就是科技業最浪漫的夢想 而結果AI出現以後 以前軟體業最大的 優勢就寫程式很便宜 現在最大的威脅是寫程式太便宜了 讓AI的開發能力複製能力 直接有取代你的可能性 你本益比又特別高 私募現在又偏好借錢給你們這些人 本身有龐大的債務 最後市場的壓力就因此而出現 那股價跌4成5成 到現在為止 今年成可能最慘的 不是投資科技巨頭的 不是投資記憶體的 不是投資純晶圓代工的 很有可能軟體股到目前為止 還是市場壓力來的最大的 之前在網路上看到嘛 那剛開始炒股票的時候 把它看作是一場投資 後來意識到 感覺是 感覺是一場投機 再後來又覺得 感覺有點像是賭博 隨著時間推移 才懷疑這是詐騙 然後到現在股價腰斬了 才發現根本就是搶劫 後來遇到前輩前輩說 我的覺悟和格局不夠高 其實我們是在捐款 好所以你要知道 這個軟體業的一個市況 它可以作為前瞻的一個預期 來看待目前輝達的5,000 億的融資計畫 好這個就是後續所影響的規模 也是市場給予的壓力 當然呢這也就說明著 整個AI遊戲 它的確某種程度 撐起了龐大的經濟體系 但AI一破滅 它對於經濟的傷害肯定是大的 現在超大規模科技公司的資本 支出占GDP的比值正在快速的膨脹 19年是0.3% 24年到0.825年到1.4 今年大概已經標高到2.4了 到28年就會來到3.2%了 所以光是一個資本 支出就超過GDP3%了 美國經濟對於AI的投資依賴 程度也會來的越來越高 我們過去提過 如果你把AI拿掉以後 美國的經濟成長 現在大概還有1.8嘛 你拿掉就連1%都不到了 這就是市場上真正的壓力 所以本來就是正面和反面的 都會有各自的看法 大家可以有自己的 原則和中心來看待 你說AI需求大爆發 算力供不應求 科技巨頭瘋狂的蓋資料中心 這是一種正能量 這是一種正面的一個評價 但反問嘛 那那麼多公司在舉債 在私募信貸在SPV 而且資金大到這種規模 感覺好像又變成一種負面評價 但兩件事情有時候可以同時成立 AI可能真的是一個 20年來最重要的科技革命 但市場也有可能在革命初期投太多錢 加了太多杠杆 把太遠的未來提前算進現在的股價 所以真正成熟的觀點呢 不是說AI融資你就認為泡沫要破 也不是相信AI的前景 所以AI所有價格都是合理的 好你要有 了解說科技的發展跟股價 估值的高低來做好你的鋪線 這是最好的一個做法嘛 那昨天才看 一部電視劇嘛 老師 今天電視上又播報抓到多少 貪污腐敗的官員 老師說很好很好 你是一個心中有正能量的孩子 那老師 那為什麼這個社會有 這麼多貪污腐敗的官員呢 唉你這個問題就很負能量 所以 現在AI行情就是這樣子 你問AI會不會改變世界 大家都覺得你正能量嘛 科技樂觀論者 那你多問一個 那這些錢誰出呢 這些錢如果還不出來 會造成什麼樣的後果呢 哦你很負能量 太負面了 好這本來就是看好AI產業 不代表無條件看好AI投資 大家還是要有所區別 當然呢我們就必須從實體產業來看 有沒有一步一步在改變這個世界 我們看之前Openai就曾經提過嘛 AI發展的五個階段呢 描繪

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