央行Q2货政报告：逐步增加隔夜逆回购操作频率，畅通政策利率传导

8月12日，中国人民银行发布2026年第二季度中国货币政策执行报告。

央行表示，继续实施适度宽松的货币政策，发挥存量政策与增量政策集成效应，为巩固经济稳中向好态势创造适宜的货币金融环境。

其中，专栏1提出，淡化对贷款这个单一融资渠道的关注，把贷款和债券融资等合并观察。近年来，房地产、基础设施建设等资金密集行业持续调整，而新质生产力更加轻型，单位经济增长所需的银行贷款相应下降，贷款需求天然减少。同时，债券、股票等其他渠道重要性上升。特别是科技型企业在不同成长阶段具有差异化的风险收益特征，需要包括债券、股权融资在内的多元化融资渠道提供全生命周期的资金支持，金融体系与产业结构转型升级更加适配。

下一步，中国人民银行将继续平稳有序推动货币政策操作框架的改革完善。报告在专栏2中提出，灵活精准开展各项操作，保持流动性总量在合适水平，更好引导货币市场短端利率平稳运行。结合一级交易商需求，逐步增加隔夜逆回购的操作频率，进一步畅通政策利率向市场利率的传导。

报告在专栏3中提出，下一步，中国人民银行将继续发挥民营企业再贷款的激励作用，以市场化方式引导地方法人金融机构加大对民营企业的信贷投放，提升民营中小微企业融资可得性。

过去十几年间，主要经济体央行货币政策调整往往会对全球经济和金融市场造成较大的外溢影响。专栏5中提出，从目前情况看，预计本轮货币政策调整幅度将相对温和，冲击可能小于以往。一是本轮能源冲击烈度趋向缓和，加息幅度无需过大。一方面，本轮能源冲击后，能源价格虽有上涨但并未断供。另一方面，近年来各主要经济体也通过新能源转型、能源供给多元化、增加原油储备等方式，增强了自身能源结构韧性，有助于缓冲能源供给冲击。

专栏1全面把握金融支持实体经济的力度和效果

近年来，随着我国经济从高速增长转向高质量发展，货币信贷也在从外延式扩张转向内涵式发展。在此背景下，需要将金融运行放到经济高质量发展、金融供给侧结构性改革和融资结构深刻变化的大背景下观察，从过去较为单一的贷款数量视角，转向更加客观和多元的综合视角，准确理解当前货币金融条件，全面认识金融服务实体经济的规模和质效。

社会融资规模、广义货币M2是涵盖面比较大的宏观金融总量指标。中央经济工作会议提出，要“使社会融资规模、货币供应量增长同经济增长、价格总水平预期目标相匹配”。社会融资规模衡量金融体系对实体部门的资金支持，主要是金融机构的资产、实体部门的负债，包括贷款、债券、委托贷款、信托贷款、未贴现银行承兑汇票、非金融企业股票融资等多种融资方式。广义货币M2包括流通中现金和银行存款等，主要是金融机构的负债、实体部门的资产，由银行通过投放贷款、增持债券、向非银融出、购买外汇等多种资产扩张行为派生而来。可见，社融和M2两项指标，分别从金融与实体、资产与负债的不同角度入手，涵盖了丰富多样的融资渠道，是较为全面的金融总量指标。同时，对其走势也需客观科学看待。一方面，随着我国经济结构和融资结构转型深刻演进，债券市场加速发展，社融的不同构成、M2的不同创造方式之间出现结构变迁。2019-2025年间，贷款增量与M2增量之比约从107%降至63%，占社融增量比重约从66%降至45%；同期，债券增量与M2增量之比约从32%升至44%，占社融增量比重约从31%升至46%。从数学关系上看，随着债券融资增多，M2或存款增速与贷款增速自然会出现差异，并非金融对实体经济支持力度不足，也不是资金空转。另一方面，观察金融总量变化或货币政策松紧程度，不宜在金融体系内部各项指标间简单比较。由于社融和M2的统计角度和口径不同，两者增速出现差异也是正常的，比如银行向非银净融出增加、企业和居民净结汇增加时，M2增速就可能高于社融增速。从与名义GDP增速比较看，当前社融和M2增速仍高于名义GDP增速，货币金融环境是比较宽松的。

淡化对贷款这个单一融资渠道的关注，把贷款和债券融资等合并观察。自上世纪90年代末以来，我国就已明确不再进行贷款规模管理。近年来，房地产、基础设施建设等资金密集行业持续调整，而新质生产力更加轻型，单位经济增长所需的银行贷款相应下降，贷款需求天然减少。地方政府化债、中小金融机构化险等深入推进，也会对贷款产生影响，但这些都是重点领域风险化解的重要举措，更符合高质量发展要求。同时，债券、股票等其他渠道重要性上升。特别是科技型企业在不同成长阶段具有差异化的风险收益特征，需要包括债券、股权融资在内的多元化融资渠道提供全生命周期的资金支持，金融体系与产业结构转型升级更加适配。今年上半年，企业债券和股票净融资2.4万亿元，同比多约1万亿元。如果把企业贷款、企业债券和股票合并起来看，今年上半年增加13.5万亿元，同比多约6000亿元。

金融对实体经济的支持不仅是宏观金融总量的持续扩张，更多体现为质效的不断提升。一方面，随着适度宽松的货币政策有力实施，金融机构服务实体经济的能力不断增强，实体企业融资感受不断提升、融资成本持续下行。另一方面，融资结构持续优化。社融、M2存量已分别超过460万亿元、350万亿元，贷款规模也超过280万亿元，提高存量资金使用效率和优化新增融资投向一样，都对实体经济发挥了积极作用。房地产和地方政府融资平台贷款到期偿还规模较大，新发放贷款更多投向代表经济新动能的高效领域，此消彼长之间，贷款增量没有原来多，但信贷结构持续优化，普惠小微贷款、科技贷款、绿色贷款增速已连续多年高于各项贷款增速。特别是金融资源向科技创新、先进制造等重点领域加速集聚，深刻赋能新一轮科技革命和产业变革的进程，A股上市的“专精特新”企业达2000多家，债券市场“科技板”落地一年多来，科技创新债券已累计发行超过2.8万亿元。总的看，金融支持实体经济已由更加注重规模扩张转向更加注重质量和效率，融资渠道更加丰富，资源配置更加优化，金融适配性不断增强。在此背景下，观察金融支持实体经济的力度和质效不宜再局限于贷款的单一渠道、规模与增速的单一视角，而是需要更加多维全面，科学分析金融体系为高质量发展提供的全方位支持。

专栏2 完善短端利率调控机制

调控货币市场短端利率是全球央行实施货币政策的普遍做法，在政策利率选择和调控方式上略有差异。发达经济体央行调控的目标利率都是货币市场短端利率，且多为最短期限的隔夜利率。具体实践中，各国央行做法又有细微差别，大体可分为两类：一种是目标利率模式（以美联储为代表），央行直接以某个代表性市场利率（联邦基金有效利率EFFR）作为政策利率，并定期宣布该利率的目标水平，央行日常操作都服务于该利率达到目标水平，不同期限的工具利率不代表货币政策立场。另一种是操作利率模式（以欧央行为代表），央行以主要货币政策工具（过去长期是7天主要再融资操作MRO，2024年后改为隔夜存款便利DF）的操作利率作为政策利率，定期宣布操作工具利率水平，并辅以利率走廊机制，其隐含的目标利率依然是市场隔夜利率（欧元短期利率€STR），同样通过日常操作组合，将其维持在政策利率水平附近。两种模式在实践中都有效发挥了调控短端利率的作用。

中国人民银行的利率调控机制也跟随国内利率市场化改革不断发展完善。2024年以来，价格型调控的作用进一步发挥，完善短端利率调控框架的脚步加快：一是明确7天期逆回购操作利率是主要政策利率，传递短端利率调控的目标水平。2024年7月，公开市场7天期逆回购操作从竞争性利率招标调整为固定利率、充分满足一级交易商需求，消除了操作利率变化的不确定性，利率水平作为短端利率定价“锚”的作用进一步增强。

二是淡化中期借贷便利（MLF）等工具的政策利率属性。1年期MLF曾经作为中期政策利率。2024年明确主要政策利率后，中国人民银行将MLF从固定利率操作改为利率招标，并最终采用多重价位招标方式，MLF利率完全退出政策利率功能。

三是调控的目标利率逐步转向货币市场隔夜利率。2025年起，短端利率调控目标从过去的DR007逐步转向DR001，2026年以来进一步向市场明确传递了目标利率转隔夜的信号。

四是操作工具期限更为灵活。在7天期逆回购和1年期MLF的基础上，增加3个月、6个月期逆回购操作，健全短中长期搭配的基础货币投放机制，更好满足不同期限的流动性需求。

五是完善利率走廊性质的辅助调控工具。2024年7月增设临时隔夜正/逆回购操作，操作利率设定为政策利率减20个基点和加50个基点，区间比超额准备金与常备借贷便利（SLF）的利率组成的利率走廊更窄，既可以事先起到预期引导作用，又可以在市场隔夜利率突破区间时及时干预。总的看，中国人民银行短端利率调控框架更加清晰，近两年来DR001也一直运行在临时正/逆回购利率区间内。

在此基础上，中国人民银行潘功胜行长在2026年6月的陆家嘴论坛上宣布了继续完善短端利率调控机制的两项措施。第一项措施是优化临时正/逆回购工具的使用机制。一方面，操作利率区间更窄，从宽度70个基点收窄为政策利率加减25个基点的对称区间，既反映了货币市场短端利率运行更加平稳，也体现了央行对短端利率调控更加精准。另一方面，操作更加机制化，包括明确工具的触发条件，由此前的央行视情开展操作，改为DR001持续突破临时正/逆回购操作利率时启动；提前操作时间窗口，从此前的下午4:00-4:20优化为3:00-3:30，给金融机构留出更多应对时间，并与市场交易习惯更好衔接。第二项措施是适时增加隔夜逆回购操作品种。多年来公开市场操作主力操作品种是7天期逆回购，兼顾了操作精细程度和到期滚续压力；随着金融市场发展，操作频率也从最初的每周一次增加到每日操作，较好发挥了公开市场操作“削峰填谷”、保持银行体系流动性基本稳定的功能。近些年，货币市场回购交易中的隔夜占比已逾90%，隔夜融资成为机构流动性管理的重要手段，特别是在月末、税期等时点，部分机构的短期流动性需求可能只有两三天，在这些时点选用隔夜操作可以提高流动性管理效率、降低金融机构成本。中国人民银行应市场需要增加隔夜逆回购操作品种，并在今年6月末首次开展操作。上述两项措施将进一步提升央行流动性管理和短端利率调控的精准性、有效性。

下一步，中国人民银行将继续平稳有序推动货币政策操作框架的改革完善。灵活精准开展各项操作，保持流动性总量在合适水平，更好引导货币市场短端利率平稳运行。结合一级交易商需求，逐步增加隔夜逆回购的操作频率，进一步畅通政策利率向市场利率的传导。

专栏3 设立民营企业再贷款支持民营经济发展

2026年1月，中国人民银行新设民营企业再贷款，初始额度1万亿元，激励引导地方法人金融机构支持民营中小微企业，将处于“夹心层”的民营中型企业纳入支持领域。政策出台以来，地方法人金融机构积极响应，充分发挥金融支持民营经济发展作用。

一、设立民营企业再贷款，加大对民营中小微企业的信贷支持力度

民营经济是推动我国经济发展的重要力量。党中央、国务院高度重视民营经济发展，“十五五”规划建议明确提出要“发展壮大民营经济”。近年来，中国人民银行持续加强对民营企业的金融支持。2023年，联合八部门出台金融支持民营经济25条举措，坚持“两个毫不动摇”，持续加强民营企业金融服务，助力民营经济发展壮大。在货币政策方面，发挥货币政策工具总量和结构的双重作用，多次增加支农支小再贷款额度并下调利率，强化正向激励，提升金融机构服务民营经济的积极性。

当前，民营企业融资仍存在结构性不均衡。民营大型企业的融资能力相对较强，民营小微企业相关融资支持政策较多。而民营中型企业虽然是民营经济的中坚力量，但在融资条件上处于“夹心层”，他们既没有大型企业的多元化融资渠道，又无法享受小微企业的政策支持，融资难题相对突出。

在这样的背景下，2026年1月15日，中国人民银行宣布设立1万亿元民营企业再贷款，专门用于支持民营中小微企业发展。

二、坚持市场化原则，设计适当激励机制，畅通货币政策传导

再贷款，即中国人民银行向金融机构发放的贷款，是中国人民银行投放基础货币的一个渠道，可增加金融机构准备金，在法定存款准备金制度下，扩大金融机构信贷创造能力。民营企业再贷款的业务逻辑，是以适当优惠的利率向地方法人金融机构供给基础货币，并将基础货币供给量与地方法人金融机构向民营中小微企业发放的贷款量挂钩，引导地方法人金融机构加大对民营中小微企业的信贷投放。1年期民营企业再贷款的利率为1.25%，较中国人民银行总量型工具的利率、商业银行批发融资的利率相对优惠，体现激励作用。中国人民银行并不干预金融机构的商业决策，地方法人金融机构根据其金融服务的专业能力和基于市场化原则形成的商业判断，自主决策、自担风险地向民营中小微企业发放贷款。

在管理上，民营企业再贷款采取额度管理模式。中国人民银行根据地方法人金融机构的中小微民营企业贷款余额、增速等指标，核定地方法人金融机构的民营企业再贷款额度。相关指标数据已有成熟统计口径，不额外增加金融机构负担。地方法人金融机构在额度内，按需申请再贷款资金。额度可以按季度动态调整，当季中小微民营企业贷款增长较快的金融机构，下一季度可以获得更多的再贷款额度，进一步强化正向激励作用。同时，中国人民银行建立按季非现场评估、按年现场评估的评估机制，定期评估民营企业再贷款政策传导和激励效果，推动政策形成闭环管理。

三、推动政策快速落地，支持民营经济发展

1月15日，中国人民银行宣布设立民营企业再贷款政策。1月27日，正式印发工具设立通知，明确工具要素和管理方式。积极组织各分行进行政策宣讲，指导各分行制定辖内的管理制度和业务流程，加快推进政策落地。2月，各分行发放了首批民营企业再贷款。6月，正式启动民营企业再贷款线上交易业务系统，减少金融机构“脚底成本”，大大提升业务办理效率。7月末，民营企业再贷款余额约8000亿元。从激励引导银行发放贷款的效果来看，二季度末，地方法人金融机构中小微民营企业贷款余额约15万亿元，惠及市场经营主体约250万户。上半年，地方法人金融机构新发放中小微民营企业贷款加权平均利率较去年同期下降40个基点。

下一步，中国人民银行将继续发挥民营企业再贷款的激励作用，以市场化方式引导地方法人金融机构加大对民营企业的信贷投放，提升民营中小微企业融资可得性。

专栏4 建立银行间市场数据报告库

2026年6月16日，银行间市场数据报告库（上海）股份有限公司（以下简称数据报告库）在上海正式开业。数据报告库通过高频汇集并系统分析银行间各金融子市场交易数据，支持服务宏观调控，强化市场行为监管，助力高水平对外开放。

党的二十届三中全会和中央金融工作会议要求，全面加强金融监管，构建风险防范化解体系，保障金融稳健运行。从国际经验看，上一轮国际金融危机后，全球主要国家和地区就收集全量交易数据，加强市场监测，防范内幕交易、市场操纵等违法违规行为形成共识。2012年，支付结算体系委员会（CPSS）和国际证监会组织（IOSCO）发布的《金融市场基础设施原则》要求提高金融市场交易信息透明度，促进金融稳定。目前，主要国家和地区金融管理部门均建立健全相关机制，集中收集市场全量交易数据，监测市场运行情况，维护市场稳定。

我国银行间市场自1997年起步，经过将近三十年发展，市场规模持续扩大、产品体系不断丰富、参与者类型日益多元，金融市场生态日趋复杂。长期以来，银行间市场货币、债券、票据、黄金等品种交易、结算数据信息分散在各基础设施，不利于掌握市场整体运行情况和机构行为全貌。因此，有必要建立专门机构，全面收集、存储、分析、管理银行间市场数据信息，打破数据壁垒，加强市场监测与监管，动态掌握金融机构行为。

一是服务货币政策操作，支持宏观审慎管理。数据报告库汇集银行间市场债券、货币、衍生品、黄金、票据等全量交易、结算数据，为综合研判货币政策传导效果提供决策依据。中国人民银行等金融管理部门据此能够及时准确掌握市场整体运行状况，了解资金在不同市场、机构与产品间的流动方向，系统监测金融机构行为和特征，增强货币政策操作前瞻性。同时，实现对市场风险的及时预警与防范，提升宏观审慎管理有效性。

二是提升市场监管质效，增强市场透明度。数据报告库实现金融市场数据集中化与标准统一化，打通发行、交易、托管、结算等数据链条，有效避免因数据割裂产生的监管盲区，提升对异常交易筛查的及时性和精准度，有效打击市场违法违规行为。同时，帮助市场参与者减少信息不对称，避免市场羊群效应导致的盲目跟风与过度投机行为，为市场平稳健康运行提供有力支撑。

三是推动市场与产品创新，助力高水平对外开放。数据报告库以数字技术和数据要素为驱动，实现数字赋能，根据市场需求开发多样化金融产品和服务，丰富银行间市场产品供给体系。参照国际标准与实践，数据报告库能够帮助境内外机构更好熟悉市场，促进合规展业，吸引更多境外投资者参与银行间市场，形成“管得住、放得开”的格局，助力金融市场高水平对外开放。下一步，中国人民银行将着力推动数据报告库强化组织建设，完善各项制度规则，支持数据报告库甄别市场违法违规行为与系统性风险，以高标准、高质量的金融数据服务，更好服务宏观审慎管理和金融市场监管，助力金融市场平稳安全运行和高质量发展。

专栏5 海外主要经济体货币政策调整动态

今年以来，受中东地区局势紧张等因素影响，国际原油和大宗商品价格一度走高，主要经济体通胀水平受外部供给冲击影响，普遍有所上升。近期，美联储、欧央行等海外主要经济体央行货币政策出现调整或调整趋向，可能对全球经济和金融市场产生外溢影响。

海外主要经济体央行货币政策立场趋于转向。截至7月末，主要发达经济体央行中，欧、日央行已采取加息行动，美联储维持利率不变，但释放鹰派信号。6月11日，欧央行宣布加息25个基点。6月16日，日央行加息25个基点，将政策利率提升至1%，为1995年以来最高水平。6月17日，美联储新任主席沃什举行上任后首次议息会议，决定将联邦基金利率目标区间维持在3.5%-3.75%不变。但会后声明中抗通胀表态强硬，强调将实现物价稳定。7月29日，美联储最近的议息会议虽然仍维持联邦基金利率目标不变，但有3张反对票主张加息25个基点，表明美联储内部收紧货币政策的立场有所增强。一些新兴市场经济体央行也已经加息或趋于收紧货币政策。截至7月末，印尼央行今年已连续加息3次，共100个基点。菲律宾央行4月和6月两次加息，共50个基点。南非央行5月加息1次、25个基点。巴西央行、墨西哥央行等虽未加息，但均在货币政策立场上表态鹰派。

通胀走高是主要央行收紧货币政策的主要考量，关键驱动因素有以下几个方面：一是中东地区紧张局势导致国际原油和大宗商品价格上涨，进而带动各国能源和化工产品价格走高，并逐步向下游产品传导。二是人工智能投资热潮拉动相关产业需求，导致芯片、电力等行业产品价格上升，推高通胀中枢。三是关税提高带来的商品通胀压力，美国在这方面表现尤为典型。