AAOI财报与光模块机遇：盈利拐点与产能瓶颈

昨晚，美7月非农就业数据公布（减少2.3万人），大幅偏离市场预期（增加8万人）。叠加前两个月数据的向下修正，劳动市场降温打压了美联储今年加息的概率。

在加息预期降温下，三大美股指反弹、均创三个多月最大周涨幅。然而，AI硬件内部出现分化：美光、闪迪、海力士等存储股继续承压；而光通信本周爆发，Coherent单周涨超44%，AAOI（应用光电）财报公布后涨近10%。

当下，光模块的弹性似乎超过了存储，核心原因在于逻辑的“纯粹度”。就业疲软压低了折现率，但并没有改变巨头的AI资本开支计划。存储板块还需消化自身价格涨速放缓的裂痕，而光模块则享受了宏观利率下降+微观需求强劲的双重利好。

一、AAOI财报与电话会解读

AAOI二季度的财报向市场展示了光通信企业在AI浪潮下的扩张周期。与一季度还在盈亏平衡线挣扎不同，这份财报确认了应用光电在高端数据中心光模块驱动下的盈利拐点。

1. 数据中心首破亿元，重回盈利

二季度，AAOI实现营收1.9亿美元，同比激增86.4%，环比增长27%。公司非GAAP净利润为548万美元（EPS为0.06美元），成功实现扭亏为盈。

从业务结构看，数据中心业务首次突破1亿美元大关，同比增长超140%，占总收入比重升至56%。其中，800G产品放量尤为迅速，单季收入1280万美元，同比增长超过十倍，环比翻倍。管理层明确指引，800G收入在第三季度将有近五倍的爆发式增长。

同时，CATV（有线电视）业务录得创纪录的8058万美元（同比增长43.8%），为公司在高端光模块产能爬坡阶段，提供了稳定的现金流底盘。

2. 需求溢出，产能与关键材料成最大约束

管理层在电话会上反复强调了一个现状：“当前客户需求较公司供应能力高出约20%至40%。”

这意味着，AAOI当下的收入斜率取决于能造出多少货。制约交付的核心不是订单，而是制造能力以及DSP、TIA等关键电子和光学组件的供应。

另外，由于某客户的100G交换机受内存短缺影响，AAOI的100G业务在三季度将面临2000万至2500万美元的短期收入递延，这也侧面印证了AI硬件供应链的木桶效应。

3. 产能扩张目标每月93万台

为了吞下溢出的需求，AAOI正在进行史无前例的产能扩张。管理层给出了时间表：

今年一季度末，800G和1.6T产能约为每月10万台；目前，总产能已接近每月20万台。

到26年底，目标月产能超过65万台；到27年底，目标月产能超过93万台。

也就是说，从今年一季度末到27年底，AAOI预计将有近10倍的产能扩张。在FCC拟限制新型光模块进口的预期下，AAOI主打的本土制造正在享受较高的地缘溢价。管理层表示本土制造基地是吸引客户的重要因素，客户正倾向于给予其更多的采购份额。

4. 1.6T最快两周获批，目标百亿级月收入

对于市场最关注的1.6T产品，CEO在会上确认：AAOI将成为某大型超大规模数据中心客户第四家1.6T认证供应商。认证预计在两至三周内完成，三季度后期开始发货。

公司对1.6T的放量节奏非常有信心：预计第四季度1.6T营收将超过7000万美元，且明年第一季度有望在此基础上翻倍。到2027年中，数据中心收发器月收入将达到4.7亿美元（其中1.6T贡献约1.64亿美元）。要支撑这一路径，AAOI二季度的资本投入高达5.7亿美元，下半年资本开支强度还将继续加大。

二、CPO时代的激光器争夺

在AAOI电话会中，除了800G和1.6T出货量，关于CPO和激光器的问答非常重要。这段对话展示了目前全球光通信产业链的咽喉。

在AI算力跃升的背景下，传统插拔式光模块在功耗和信号完整性上面临物理极限，向CPO、NPO技术演进是必然趋势。而无论是CPO还是硅光子技术，其本身不能发光，必须高度依赖外部的高功率连续波（CW）激光器。

AAOI的CEO在会上承认：“我们造不出足够的CPO激光器来参与当前第一代CPO的部署，因为产能实在是不够。我们必须优先保证自家光模块的激光器供应。”

这番话的产业含义有三层：

第一，激光器已经成为当前光模块业务的绝对瓶颈；

第二，由于AAOI退出第一代外部CPO激光器的供应争夺，拥有独立CW激光器产能的玩家（如Coherent、Lumentum等）的稀缺性被进一步放大；

第三，CPO所需ELSFP激光器功率（300mW）远高于800G（70mW）和1.6T（100mW），且未来将采用极难制造的DWDM波长，良率损失极大。

我们国内距离拥有CPO级别的DWDM规格激光器，大约还有2-3年时间，所以上游的核心光源领域是发力的重点。

三、磷化铟的重要性

沿着激光器瓶颈继续向上游挖掘，我们会触碰到一个更冷门、却能够决定AI数据中心扩张速度的关键材料——磷化铟（InP）。

在AI集群从数千卡扩展到数十万张GPU的过程中，铜线互连已经逼近物理极限，光互连是必然趋势。而要生成和探测高速数据中心通信所需的光信号，用于800G、1.6T单模链路的EML、CW激光器以及光电探测器，都需要建立在磷化铟衬底和外延之上：

1. 硅光子不能绕开磷化铟：硅材料本身发光效率低，硅光子模块和CPO系统仍然需要通过键合或外置的方式，接入基于磷化铟的高功率连续波激光器。英伟达进军硅光子网络，不仅没有消除磷化铟需求，反而使这种高功率激光器更加靠近AI系统架构的核心；

2. 全球磷化铟产能与竞争格局：

Coherent：正在全球多地大举扩建6英寸磷化铟产线。目标是2026年产能翻倍，2027年再翻倍；

Lumentum：在获得英伟达20亿美元投资和长期采购承诺的背书下，正在本土建设6英寸磷化铟工厂。但其产量爬坡预计要到2028年年中才能开始。

日企：JX Metals计划投资1200亿日元，将磷化铟衬底产能提升7至10倍；住友电工也在升级产线。

现实是，光模块组装厂的建设速度，远远快于上游磷化铟衬底、外延和激光器的扩产与认证速度。

半导体材料的晶体生长、切磨抛、外延工艺需要极其漫长的技术沉淀和客户认证。Coherent产能要到27年才能大规模释放、Lumentum工厂要到28年才爬坡，因此整个26-27年的高速光模块供给将受限于磷化铟。

四、总结

关于光模块的几点总结：

1. 光模块依然是AI主线中逻辑最硬的环节之一。在非农疲软带来折现率下降的窗口期，只要云厂商资本开支没有削减，光模块的业绩兑现确定性甚至高于面临价格二阶导见顶的存储板块。

2. 警惕组装环节地缘扰动，关注产能出海进度。尽管FCC的光模块禁令在短期内难以落地，但地缘博弈的常态化要求我们必须紧盯中际旭创、新易盛等国内巨头在泰、马的产能进度以及海外规则的具体口径。

3. 超额收益向上游核心器件和材料转移。AI基础设施的瓶颈正在从GPU转移到HBM，并进一步向上游光互连元器件（DSP、高功率连续波激光器、磷化铟衬底）蔓延。

对于国内市场而言，光模块组装环节的红利依然存在；

但光芯片、激光器及相关半导体材料的国产替代，其紧迫性和长期的爆发空间，或许才刚刚拉开帷幕。

$应用光电(AAOI)$ $中际旭创(SZ300308)$ $美光科技(MU)$

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