寒武纪二季度收入不及预期，存货预付款111.62亿引关注

要点：确认节奏导致收入miss、主动更换供应商导致供应链短期受堵、“存货+预付款”111.62亿接近疯狂、下半年集中交付

一、业绩看点

1. 寒武纪上半年营收59.96亿，同比增长108.13%；净利润23.11亿，同比增长122.61%。二季度营收31.11亿，同比增长75.83%；净利润12.98亿，同比增长90.11%。

二季度毛利率56.12%，一季度毛利率54.33%，略有提升。看不到明显受存储涨价影响，有几方面因素：晶圆制造端良率持续提升、芯片涨价部分转移、会计准则下本季度使用了之前的存储。

净利润率已经高达41.72%，费用控制非常优秀。

2.二季度末，存货82.48亿，单季度增加了37.5亿（一季度末为44.97亿）；预付款为29.14亿，暴增10.17亿。主要是提前付款，买的原材料还没货。

计算存货+预付款为111.62亿，较一季度末的63.94亿，增加了47.68亿。

预付款暴增背后是锁定2026年高端芯片供应的实质性动作以及购买HBM等原材料。

（PS：向中芯国际采购的、尚未完成封装的晶圆片/晶粒，在未发出至封装厂加工前，属于“原材料”。一旦发出至封装厂进行封装测试，就会从“原材料”转入“委托加工物资”。）

3.二季度销售回款42.93亿，收入确认31.11亿，差额为11.82亿；一季度销售回款31.59亿，收入确认28.85亿，差额为2.74亿。

本季度存在较大额的未确认收入，直接体现在4.65亿/(1-56.11%)=10.59亿，加上这一部分基本也到42亿。

二、存货转换价值分析

存货的核心价值并非账面金额，而是半导体行业的晶圆片到成品芯片的价值提升具有明确的行业测算逻辑，核心存货具备极强的产值转化潜力。一片7nm晶圆（国内），考虑良率、封装等环节后，可产出*0颗芯片晶粒（die），测算单价为数万元/die，可生产出价值100多万元的GPU芯片，价值放大倍数超10倍，这一测算标准成为核心存货产值转化的重要参考。

从半导体行业生产周期来看，从晶圆片完成生产，到送至封装厂完成封装、测试，最终形成可销售的成品芯片，整个流程需要6-7个月。2026年6月30日的82.48亿元核心存货（存货+预付款更是历史性到了111.62亿），均已进入晶圆片生产完成阶段，即将进入封装测试环节，这部分存货将在2026年7月-2027年初完成成品转化并实现出货，成为公司2026年下半年业绩的核心支撑，也是其下半年业绩持续高增的核心底牌。

唯一有悬念的的就是，原材料+委托加工物资一共76.96亿，里面有多少晶圆片以及颗粒，有多少是内存。

三、个人点评

1.收入低于预期

本季度收入仅为31.11亿，大幅度低于之前机构预期（40亿-45亿），与陆家嘴内部消息预期一致。

加上已交付，未确认收入的部分，也在42亿左右。

因为寒武纪主动更换了封测厂家，生产线爬坡中，有大量的芯片晶粒die在封测生产端。而是不是大家认为被踢走的或者被抢占了封装产能，其实国内有几家厂家可以做先进封装。

目前公司两颗放量的芯片58*、59*，供应头部两家公司超过了十万颗，但是由于确认节奏的问题，有部分仍未能确认收入。6系列芯片及对应超节点三季度才逐步交付。

2.供应链模式与收入确认

寒武纪与大厂约定好，把芯片交付给OEM厂（例如浪潮）。OEM厂与大厂采用AVAP（定价与供应链管控模式），意思是机柜的物料和价格都是由大厂敲定，OEM只有组装的权限。如果后续大厂财大气粗，能把HBM也纳入进去，就再好不过了。

寒武纪不负责后面组装。

但是如果客户与寒武纪签订合同的是交付超节点机柜，收入确认周期会拉长，生产好的算力芯片进入委托OEM厂的加工环节。

3.存货结构解读

原材料包括了晶圆晶粒、内存。

委托加工物资主要是在封测端的芯片晶粒Die和一并送去的内存。但是随着超节点的生产与交付，委托加工物资可能还包括了已经生产好的芯片。所以后续随着6**超节点上规模，委托加工物资会明显地增加。

6月30日82.48亿的存货，一方面有延期交付的部分，另外一方面有大量的晶圆片及晶粒、内存等。随着更换的封装产线适配生产，寒武纪会在第三季度，迎来一波交付潮，把二季度交付延期的部分集中交付。

4.MLU系列芯片使用反馈

目前寒武纪MLU系列芯片不仅在硬件层面优化得最好，软件与硬件相结合也是客户反馈最优秀的。

硬件层面，MLU芯片实测吞吐量数据能达到标称算力的90%，高出GN同行一截。

软件方面，寒武纪与互联网大厂客户深度合作。互联网大厂对芯片性能、算力利用率、算力中心全生命周期成本、软件生态等高度敏感，并且愿意与芯片厂商联合打磨软件生态，形成高效正向反馈循环。

经过深度合作后，寒武纪慢慢形成了“一流的芯片、叠加一流的软件、搭配顶级的开发者群体、收获高效的正向反馈循环”。

四、总结

寒武纪二季度的收入31.11亿确实不及预期，但是没有这么不堪。考虑到确认节奏的问题，大概也在42亿左右。而销售收款为42.93亿，符合机构一致性预期40-45亿。

存货+预付款为111.62亿，较一季度末的63.94亿，增加了47.68亿。即使二季度因为供应链问题导致延期交付，在供不应求的背景下，存货暴增是下半年集中交付的最有力保障，而预付款是疏通内存、新增产能等供应链的前提。

寒武纪接近疯狂“存货+预付款”，正是陈天石在今年股东大会的决心体现。

坦然接受二季度收入的不及预期，短期供应链（封测）不是产能不足，而是短期受堵。这些堵点疏通后，在供不应求背景下，疯狂的“存货+预付款”应该让寒武纪下半年有底气迎接交付浪潮。

$寒武纪(SH688256)$ $海光信息(SH688041)$ $中芯国际(SH688981)$