美国最大独立投顾解读8月美股：价值股翻身、AI资本开支狂飙

编译 & 整理：深潮 TechFlow

• 主持人：Charlie Bilello（Creative Planning 首席市场策略师）
• 嘉宾：Jamie Battmer（Creative Planning 联席首席投资官）
• 上线日期：2026-08-01
• 本期核心议题：资产轮转的可持续性、半导体与杠杆爆仓、IPO 洪峰、通胀与债市背离、财政赤字、AI 资本开支周期、就业与企业成立数据。
• 利益声明：Charlie Bilello 与 Jamie Battmer 均为 Creative Planning 雇员。该公司是美国最大的独立注册投资顾问（RIA）之一，官方披露管理/咨询资产约 $370B+（2025 年 6 月口径）。本期内容聚焦大盘、行业与宏观框架，未推荐单一证券，但节目本身带有 Creative Planning 的品牌获客目的，视频开头已有标准免责声明：内容不构成个性化投资建议。

深潮导读：历史不会重复，但会押韵。这句话几乎贯穿了本期节目的每一个话题：价值股、小盘股与新兴市场在被嫌弃了 15 年后集体翻身，半导体在 14 个月狂涨 237% 之后一个月回吐 20%、杠杆基金单月腰斩并被迫把仓位卖给 Citadel，SpaceX 上市即冲上 3 万亿美元市值又迅速跌破发行价，2026 年至今 IPO 募资额已超过 2021 年的泡沫峰值。与此同时，四大云厂商一季度资本开支同比暴增 87%，Google 历史上首次录得负自由现金流、Meta 自由现金流同比缩水 91%，轻资产的科技巨头正在快速变成重资产公司。而最刺耳的声音来自债市：核心 PCE 连续 64 个月高于 2%，30 年期美债收益率冲上 5.2% 的 19 年新高，这是历史上第一次在降息周期里长端利率不跌反升。美国最大独立投资顾问之一 Creative Planning 的首席市场策略师与联席首席投资官，用 44 分钟把这些线索串成了一张 8 月市场地图。

要点总结

• 今年以来资产轮转剧烈：价值股上涨约 20%，小盘股 19%，新兴市场 15%，国际股票 13%；美国大盘涨 9%，但成长股小幅下跌，Magnificent 7 下跌 3%。
• 这是 15 年成长股/科技股单边跑赢后的均值回归，但主持人与嘉宾一致认为，这不构成追涨价值股或换仓的理由。
• 半导体板块在 6 月底出现 Charlie 眼中的「投机狂热」，14 个月上涨 237%，超过互联网泡沫峰值前的涨幅；7 月半导体指数下跌 20%，DRAM ETF 下跌 30%。
• 韩国散户杠杆押注 SK Hynix、Samsung 遭遇追加保证金；美国 Situational Awareness 对冲基金因极端杠杆押注半导体，7 月暴跌 67%，被迫将仓位卖给 Citadel。
• SpaceX IPO 后市值一度突破 3 万亿美元，超过 Google 与 Amazon，市销率超 150 倍；目前已较高点回撤超 50%，跌破发行价。
• 2026 年至今美国 IPO 募资约 1440 亿美元，已超过 2021 年峰值；OpenAI、Anthropic 等巨型 IPO 可能进一步增加市场供给。
• 核心 PCE 已连续 64 个月高于 2%；30 年期美债收益率升至 5.2%，为 2007 年 7 月以来最高，也是首次在美联储降息周期中不跌反升。
• 近六年美国通胀平均约 4%，是目标的两倍；市场开始定价 9 月加息 25 个基点。
• 自 7 月 1 日以来美国国债增加超 4000 亿美元，总额接近 40 万亿美元；「用增长摆脱债务」和「关税收入还债」两种说法均未兑现。
• 四大 hyperscaler（Amazon、Google、Microsoft、Meta）一季度合计资本支出 1650 亿美元，同比增长 87%，较三年前增长 393%。
• Google 首次出现负自由现金流；Meta 自由现金流从 140 亿美元骤降至 7.84 亿美元，同比下降 91%。
• 初请失业金人数降至 2024 年 1 月以来最低；信息技术领域新企业成立数量创历史新高，一人公司门槛大幅降低。

精彩观点摘要

• 「这些更偏价值的资产终于在长期跑输后开始跑赢，但不要因此跑过去追。就像 2000 年科技股崩盘后大家疯狂买价值股，或者新兴市场十年翻倍后大家才涌入 BRICS，往往都是错的时机。」
• 「金融创新史上最昂贵的四个字：这次不一样。」
• 「美联储说通胀已受控，但债券市场完全不这么认为。30 年期收益率 5.2%，这是 19 年新高。」
• 「给醉酒水手抹黑的是联邦政府。水手至少最后要回船上，政府的举债可没有终点。」
• 「AI 资本开支的尽头，要么是钱烧完，要么是一个在宿舍里想出更高效方案的人。历史每次都这样。」
• 「兴奋感和投资回报并不相关。长期来看，往往是那些无聊的东西赢了。」

第一章 多元化再次变得重要

Charlie Bilello：过去一年里，多元化几乎成了一个脏词。很多人问，为什么我要持有价值股？为什么我要持有小盘股？把这些国际股票从我的组合里拿出去。但今年以来，我们看到了我所说的「一切反转」。价值股涨了约 20%，小盘股 19%，新兴市场 15%，中盘股 15%，国际股票整体涨 13%。美国市场依然表现不错，涨了 9%，但成长股今年其实是小幅下跌的，Magnificent 7 跌了 3%。你怎么看待这个轮转？投资者该吸取什么教训？

Jamie Battmer：终于发生了，我其实挺高兴。因为此前成长股、美国科技股单边跑赢已经持续了大约 15 年，拖得越久，人们就越容易在高点跳进去追。这种事我们见过太多次，2000 年、2010 年都一样。当时新兴市场和国际股票大涨，而美国大型科技股跌了 33%，标普十年几乎零回报。所以看到这种轮转出现是好事，说明资产配置和多元化开始重新发挥作用，而不是大家又去追热点。

Charlie Bilello：现在我们收到的很多问题是反过来的。一年前大家在问「为什么我要持这些东西」，现在则在问「价值股涨 20%、成长股下跌，这个利差已经是史上最大之一了，我现在换仓是不是太晚？」我会给大家看这张图，无论是大盘/小盘比值，还是美国/国际比值，都是如此。价值相对成长确实刚有一点回转，但我们是从历史高点下来的，未来几年这种跑赢完全可能继续。当然不会线性发生，但鉴于此前是 15 年的持续跑输，仅仅一年的反转，时间维度上可能还早。

Jamie Battmer：对，可能再持续三个月，也可能再持续 30 年，没人知道。但只要你已经做了充分的多元化，这件事对你来说就是不可操作的。那些长期跑输的价值类资产终于开始跑赢，这很好，但别跑过去追。就像 2000 年科技股崩盘后，大家把组合全换成价值股，结果时机错了；又或者新兴市场十年涨超 100% 后，大家才涌入 BRICS，那也是个错误时机。这些都是组合的一部分，保持平衡就好。长期看可能明天就开始回调，但这不构成调整资产配置的理由。

Charlie Bilello：完全同意。预测未来这件事，如果我们真能做到，我们就应该集中押注未来会赢的资产。但既然做不到，这就是我们多元化的原因。我们不知道会发生什么，所以必须分散押注，什么都持有。

Jamie Battmer：我的水晶球和其他华尔街假装能预知未来的水晶球一样没用。唯一的区别是我的只需要一节小电池，他们的收费贵得离谱。

第二章 半导体狂热与均值回归

Charlie Bilello：接下来我想聊 John Bogle 说的「金融市场的铁律」，也就是均值回归。7 月前最过度延伸的，我认为是半导体板块。我花了很多时间研究它，只能用投机狂热来形容。我们看到这个板块在 14 个月内上涨了 237%，这甚至超过了互联网泡沫峰值前的涨幅。在见顶前几周，大量资金涌入半导体 ETF，所谓「追热点」。有一个 DRAM ETF，主要持仓就三只股票，它在大约 30 天内募资近 300 亿美元，成为史上增长最快的 ETF。这几乎从来不会有好结果。7 月标普基本持平，只跌了不到 1%，但半导体跌了 20%，DRAM ETF 跌了 30%。你 6 月份听到很多人在聊半导体吗？有没有很多人问你该不该买？

Jamie Battmer：当然有。整个社会对 AI 技术跨越式发展的兴奋太强烈了，半导体相关的一切都被炒上了天。你可以争论 Nvidia 贵不贵，它毕竟是大公司、真能赚钱。但很多跟着涨的公司并不大，管理也一般，只是搭便车。这就像上一轮科技泡沫，只要公司名字里加个 dot com 就能涨 50%。有意思的是，我们的客户并没有过度参与，偶尔有人问一问。但从组合管理角度，这确实对我们公募持仓有影响。我们做了很多税务效率优化，也试图平衡那些持有大量 Nvidia 股票、账面有巨额未实现收益的客户。当这种基于贪婪和非理性繁荣的极致偏离发生时，它会制造很多挑战。不过这些东西最终都会自我修正，就像最近的数据展示的那样。提醒我们不要被非理性兴奋裹挟，不要追热点。

Charlie Bilello：这里还有一个关于杠杆的教训。我们看到杠杆 ETF 和相关产品激增，保证金账户的故事也很多。韩国那边有大量散户因为杠杆押注 SK Hynix 和 Samsung 而爆仓。美国这边还有一个名字叫 Situational Awareness 的对冲基金，这个名字有点讽刺，因为他们似乎缺乏这种意识。他们对半导体做了极端杠杆押注，基金从几亿美元在几年内长到 450 亿美元，是美国增长最快的对冲基金之一，但随后出事了。本质上是被追加保证金（margin call），被迫把大部分股票仓位卖给 Ken Griffin 的 Citadel。

Jamie Battmer：这基本就是「这个月我们让你失望了」的同义词，抱歉，我们也是人。人类会被某些东西点燃，也会被某些东西吓坏。所有数据都压倒性地证明，人类无法打败公开市场。你不要试图打败它，最优策略是拥有它。所以我们设计组合时，就预设「这个月可能让你失望」。市场可能下跌，经济可能走弱，这会发生，但组合已经为这些做好了准备，也会恢复。但当人们重仓压上这些东西时，就会出现「对不起，我们贪婪了、兴奋了、让你失望了」这种标题。这种标题和报纸一样古老。

Charlie Bilello：这个基金 7 月下跌 67%，显然不是投资者本来想要的，尽管考虑到它之前的巨大涨幅，极端波动本来就在预期之中。和往常一样，问题在于投资者追涨过往业绩。他们没有享受到上涨，却要承受下跌。投资里一句非常正确的话是，你要活到最后再战一天。当你使用杠杆，并且杠杆遇上极端波动时，你可能就失去了再战的机会。这是给所有投资者的一个好教训。

第三章 IPO 历史再次押韵

Charlie Bilello：第三个话题，历史再次押韵。我们都知道那句话，历史不会重复，但会押韵。我一直在聊 IPO 市场。SpaceX 上市头几天，我发了很多警示帖，说它的市值一度超过 3 万亿美元，比 Google 和 Amazon 还高，市销率超过 150 倍。很多人说 Charlie 你不懂这家公司，这次不一样，它不会有典型的 IPO 走势。但到今天，这只股票已经较高点回撤超 50%，跌破了发行价，也低于首日收盘价。这次其实也没什么不同，就像你在上季度信里写的那样。

Jamie Battmer：谢谢 Charlie 拿这个来调侃我，其实这些图都是我从你那儿偷的。不过说真的，「这次不一样」这句话，马克·吐温说的历史押韵，还有我最喜欢的一本书《这次不一样：八百年金融危机史》都告诉我们，这不只是过去 15 年、30 年，而是一千年来一直在发生的事。它回到人性本身。大家对这些东西感到兴奋很正常，我们也有很多客户兴奋。如果我们能通过托管合作伙伴帮他们拿到相对更高比例的配额，客户想要的话我们也会安排，但数据告诉我们不要这么做。最让我惊讶的是，华尔街假装自己有预知未来的能力。你问一百个人，热门 IPO 是不是好东西、要不要参与，答案多半都是肯定的。如果这些人举着牌子说「来买这个 IPO，一年后平均亏三分之一」，就没人买了。但华尔街就是能一次次把人鼓动进去。

Charlie Bilello：他们很擅长销售，这是毫无疑问的。需求确实摆在那里，超额认购了多少倍。我们见过这部电影，兴奋在交易最初几天达到顶峰，而你本质上是在为别人提供退出流动性。那些以 IPO 价格买入的人是卖家。下周我们会看到第一次真正考验，因为 SpaceX 内部人和早期投资者还没被允许卖出。第一份财报下周发布，两天后第一批人就可以卖了。所以这才是真正的考验。如果你在 SpaceX 上有 10 倍、20 倍、30 倍的浮盈，你会不会卖一些？这看起来是个高概率事件。

Jamie Battmer：我们有数百位 SpaceX 员工客户或相关人士。关键是，你无法控制市场做什么，锁定期 3 个月、6 个月之类的事完全在你控制之外。但妥善的遗产规划、风险缓解、风险管理，这些才是你应该关注的。我们为 SpaceX 员工客户做的就是这些。Anthropic、OpenAI 这些公司，或者任何持有高度增值资产的人，未来公开市场的走势是猜谜游戏，但有很多你能控制、且与股价无关的事可以做。那才是焦点，而不是盯着明天股票会怎么走。当然，锁定期逐渐解除后会发生什么，这确实值得关注。

Charlie Bilello：还没完，今年还剩 5 个月。如果从这张图看，美国 IPO 募资额已经创纪录，2026 年至今约 1440 亿美元，超过了 2021 年的泡沫峰值。当然，其中大部分是 SpaceX 贡献的。但如我一直所说，历史上无论是 2021 年还是 2000 年，当出现这种巨大的供给浪潮，当人们在寻找退出流动性时，往往预示着接下来市场会更困难。这次不一定发生，但历史押韵的话，当 OpenAI、Anthropic 这些公司上市时，与市场困难期重合并不令人意外。因为市场上的供给一下子增加了太多。

Jamie Battmer：对，Charlie 和我都干了 20 多年。还记得上一轮科技热潮的人，那是最后一次大家对个股名字如此兴奋。2021 年更多是 SPAC 和一些金融工程驱动，但这次对 SpaceX、Anthropic 这些名字的兴奋，回到了 Google、Facebook 甚至 pets.com 那种氛围，我们 25 年没见过了。亲历过的人都知道结局通常不怎么好看，投资者现在需要记住这一点。

Charlie Bilello：兴奋感和投资回报并不相关。长期来看，往往是那些无聊的东西赢了。当 Anthropic 和 OpenAI 上市时，大家会非常兴奋，股票可能会有一波脉冲式上涨，但要小心认为这种走势会持续并去追涨。标准普尔这次坚持原则，没有为 SpaceX 改规则把它纳入指数，是唯一这么做的指数公司。Nasdaq 改了，很多大型 ETF 发行商也改了，因为需求太大想把 SpaceX 放进去。到目前为止，不改规则是对的，因为 SpaceX 还没有盈利，至少一年内不会纳入指数。

Jamie Battmer：短期看确实效果不错，长期谁知道。放大来看，这关乎一个事实：87% 年收入超过 1 亿美元的公司仍然是私有的。所以我们建议符合条件的客户同时配置公开和私人市场。华尔街另一个误区是，私人市场更好，是圣杯。其实不然，它们只是不同，是多元化。这样你才能更广泛地触达整个经济体系。短期看 SpaceX 没进指数是好事，但未来随着更多巨型 IPO 到来，指数公司是坚持原则还是妥协，会是个有趣的辩论。

Charlie Bilello：而且如果你持有全市场 ETF，SpaceX 的权重只有大约 20 个基点，因为流通盘太低。所以全市场组合里 SpaceX 的敞口非常小。但如果你把 5%、10%、15%、20% 的组合都押在 SpaceX 上，那就是一个巨大的超配、巨大的押注。

第四章 低通胀谎言与债券市场反击

Charlie Bilello：接下来聊通胀，我把它叫做「低通胀谎言」。联邦政府和美联储试图告诉大家通胀已受控、没那么高。但美联储偏好的通胀指标核心 PCE 已经连续 64 个月高于 2%。现在可以说是恶果开始显现。30 年期国债收益率升到 5.2%，是 2007 年 7 月以来最高，19 年新高。债市在回应很多事情，但肯定包括一点：通胀并不像美联储说的那样受控，也不像 2% 目标那么近。还要提醒一点，这是首次出现美联储降息周期中，30 年期收益率不仅没有下降，反而比开始降息时高得多。这在我看来是政策错误的信号，也说明投资者对持有长期美债开始犹豫。

Jamie Battmer：希望如此，因为你真的不应该持有超过满足短期和中期现金流需求的债券。风险还在于，有人会说「5% 不错了，我可以靠这个生活」。但数据压倒性地表明，长期看债券回报大约只有股市的一半。而且如果像 2022 年那样利率飙升，这些所谓安全资产可能跌 20%。一个常见误解是债券长期跑输，但它们也不总是在风暴中提供避风港，如果风暴本身就是利率飙升。再说你刚才那张图，通胀是终极隐性税收，而且这里面很多数字我们都知道是胡扯，比如过去十年医疗成本下降，100 个人里有 100 个知道这是假话。拿我家庭举例，我们有三个孩子，中西部农场出身，吃很多培根。培根价格涨得太疯了，我甚至还在冰箱里留着一包。我跟家人说，试试低端一点的培根吧，结果孩子们都不肯吃。所以也许他们只是嘴太刁，也许这说明连普通人都明显感觉到价格上涨。

Charlie Bilello：完全同意。真正的问题是累积涨幅，这是我一直很烦的。你听美联储说话时，他们总是只谈过去 12 个月发生了什么。但即使只看这个数字，通胀也是上升而不是下降。新任美联储主席 Kevin Warsh 这周的态度非常强硬。这是本周发布会的一句话：「家庭和企业对持续高通胀的不满已经持续了 63 个月、64 个月。我们在岗，我们会兑现，我们像激光一样专注于做到这一点。」类似他 6 月第一次发布会的强硬措辞。但到目前为止还没有行动，美联储没有加息，他们仍在做某种量化宽松，资产负债表还在扩张。而过去六年多，美国通胀平均每年约 4%，是目标的两倍。在我看来，美联储必须行动。如果你要有 2% 的目标，又想要重获通胀斗士的信誉，你就得加息。市场开始为 9 月加息 25 个基点定价，我认为这是高概率事件。你怎么看？美联储是不是落后了？