长鑫科技明日登陆科创板，首日与后续展望

明天，万众瞩目的长鑫科技将正式登陆科创板。

作为国内规模最大、技术最先进的DRAM原厂，长鑫本次发行价定为8.66元/股，发行股本约66.9亿股，募集资金约579亿元（若行使超额配售权，募资规模可达666亿元），初始发行市值5792亿元。

这不仅是近年来国内规模最大的科技IPO，也是亚洲市场今年体量最大的上市。

市场对于这家国内第一、全球第四的存储原厂给予了极高关注。从打新收益测算到数万亿市值的遐想，各种声音纷至沓来。简单谈谈对长鑫首日与后续的展望。

一、首日价格形成的机制

长鑫明日交易时间为标准竞价时段：9:15—9:25开盘集合竞价，9:30正式进入连续竞价。根据科创板交易规则，新股上市前五个交易日不设常规20%涨跌幅限制，直至8月3日起恢复20%日涨跌幅上限。

不过，无涨跌幅限制并不等同于没有交易约束。在前五个交易日中，若盘中成交价较当日开盘价首次上涨或下跌达到30%、60%，将触发10分钟盘中临时停牌。这一机制是为了给极度亢奋或恐慌的情绪提供冷静期。

这种冷静期往往是短线情绪的试金石，停牌复牌后的承接力度，将直接决定全天的走势基调。

从供给端来看，长鑫首日盘面会有较强的筹码稀缺与交易不对称特征：

1. 机构锁仓限制流动盘：与普通中小盘新股不同，长鑫作为巨无霸，其网下配售的公募、私募等机构获配筹码中，70%被强制锁仓半年，首日可自由交易的网下筹码仅占30%。叠加大股东及战略投资者3年的锁定期，上市初期市场上自由流通的筹码仅占总股本大约百分之几的一个小比例。

2. T+1封顶日内抛压：首日买入的资金无法当天卖出，场内抛压几乎完全来自中签散户与这部分未锁仓的机构筹码。增量资金为了在初期收集底仓，必须通过溢价向散户收购筹码，这也构成了长鑫上市初期溢价的结构性红利。

这种低初始流通盘、无套牢盘、T+1卖盘封顶的结构，很容易在上市前几日推高股价，也是短期内价格发现的主要因素。

都说市场无新鲜事，巨无霸IPO在历史上并不罕见。对于长鑫，我们不能刻舟求剑，但必须从历史样本中吸取教训。

市场对巨型科技股的定价，往往在初期伴随较高的情绪溢价，但随之而来的是漫长的消化期。

我们可以把近年来巨型IPO分为两类：

一是情绪透支，漫长的估值消化：以同属半导体晶圆制造中坚力量的中芯和华虹为例。2020年7月，中芯登陆科创板，上市首日开盘即巅峰，但随后走势疲软，收跌12.7%，次日再跌7.1%，首周累计下跌5.0%；华虹上市首日同样下跌9.9%，首周下跌7.8%。

这些案例无一例外证明：当一只股票的体量足够大，如果首日被情绪推升到脱离基本面的高度，透支了未来数年的成长预期，那么随后必然面临漫长的价值回归。SpaceX现在的走势也是这个逻辑。

二是理性定价，稳步向上的资金承接：中海油上市首日涨幅仅为6.4%，没有出现夸张的情绪泡沫，但次日涨10.0%，首周累计上涨12.1%，后续资金承接非常强劲。

以上表明：大票上市真正值得看的，绝不只是第一天有多热，而是第二天有没有资金愿意继续承接，一周后板块情绪有没有形成共振。

对于长鑫而言，如果明天开盘价相对温和，给后续入场的机构留足了预期收益空间，它反而有可能走出稳健的慢牛。

二、长鑫估值逻辑拆解

市场围绕长鑫的估值目前存在较大的分歧：有人按历史静态市盈率认为300倍PE太贵，也有人按景气峰值利润乘以20倍PE得出4万亿甚至5万亿市值的结论。这两种逻辑都存在误区。

首先，我们要弄清为什么长鑫的发行价对应6000亿市值？

专业机构在网下询价时给出的中位数约在8.85元，最终定在8.66元。这一定价并非凭空而来。长鑫2026年上半年预计实现归母净利润500亿至570亿元（同比增长超22倍），全年净利润大概率突破1000亿元。

如果直接套用2026年预测利润，5792亿市值对应远期PE仅为5-6倍，恰恰符合全球市场对周期处于繁荣高点时的存储巨头给出的估值体系（三星、海力士、美光远期PE普遍在5-8倍）。

所以6000亿，是专业机构真金白银报价得出的。

由于存储行业具备极强的周期波动性，市场绝不可能在利润顶峰时给予30倍甚至50倍的成长股PE，实践中主要以PB作为核心标尺。

尽管6000亿是严谨的周期底线，但作为国内唯一的存储核心资产，长鑫理应享有相较于海外巨头的结构性溢价：

1. 战略稀缺性溢价：国内唯一DRAM规模化量产IDM企业，具备不可替代的自主可控价值；

2. 份额增长空间溢价：当前全球市占率仅7.7%，在国内本土手机、PC及服务器供应链中的替代弹性巨大；

3. 技术突破溢价：市场对长鑫未来在HBM以及先进封装领域打破海外垄断赋予了期权价值。

结合其约3倍的PB水平，将估值中枢推升至约1.5万亿-2万亿（对应远期PE约15倍-20倍）具备相对坚实的基本面支撑。

由于上市初期流通盘极小，不排除首日股价被推升至3万亿甚至4万亿以上的可能性，从而远期PE将飙升至30倍以上。但我们需要保持清醒：

用周期高点利润乘以20倍、30倍的成长股PE进行线性外推，属于刻舟求剑。

脱离基本面和周期客观规律的估值狂欢，往往需要漫长的时间来消化。

三、对明日盘面的影响

长鑫的体量，注定了它不仅仅是一只新股，更是市场的情绪风向标。对于明天盘面，我们需要关注三个层面：

1. 分流效应：虽然长鑫募资近580亿元已经在缴款日被消化，对绝对资金量的冲击已经过去。但明天的连续竞价，仍然是个挑战。数百亿成交额势必会从现有科技股（尤其是AI硬件、消费电子、半导体设计等）中分流部分资金。如果市场整体成交量未能放大，将对其他科技分支的资金形成分流。

2. 影子股检验：过去几个月，存储没有原厂资产，往往只能退而求其次去看模组厂、控制器等边缘标的。明天长鑫正式落座，资金也将完成去伪存真的切换。资金会不可避免从存储模组和外围标的，流向具有绝对定价权的长鑫。

3. 产业链影响：长鑫上市后，市场拥有了第一个可以直接对标美光、海力士的存储制造核心资产。长鑫募集资金将直接转化为厂房建设、晶圆产能扩建及设备材料采购。这将直接利好上游半导体设备、材料与零部件厂商。

明天可以关注两个情景：

情景A（高开低走，一步到位）：如果集合竞价直接顶到2.5万亿以上估值，情绪一步打满。开盘后获利盘涌出，触发临停，随后高开低走。这种走势将挫伤科创板的风险偏好，导致半导体板块全天承压。

情景B（合理高开，承接有力）：如果开盘在1.5万亿-2万亿的区间，给场外机构留出了建仓空间。盘中换手充分，资金承接有力，逐步走高。这种走势能有效提振整个半导体产业链的投资情绪，形成良性的板块共振。

四、对全球存储格局的影响

长鑫上市募集的数百亿资金，在未来2-3年内将实质性转化为更先进的工艺节点与晶圆产能。这一供给增量对全球三大存储巨头（美光、海力士、三星）的影响呈现出明显的分化：

美光：冲击最为直接。美光约76%的营收依赖DRAM，与长鑫在服务器DDR5、手机LPDDR5等主营品路上重合度极高。随着长鑫在中国本土客户端加速导入，美光原本供应国内市场的产能将被迫挤压至全球其他市场，进而动摇全球DRAM寡头垄断的定价权。

海力士：普通DRAM承压，但HBM构成安全壁垒。海力士在标准DRAM领域同样面临竞争，但其核心盈利动能已切换至英伟达供货的HBM3e/HBM4及高端企业级SSD。长鑫短期内尚无法在顶级HBM堆叠与良率上威胁海力士，因此海力士的抗风险能力显著强于美光。

闪迪：主要是情绪映射，无直接业务竞争。长鑫专注DRAM，闪迪专注NAND Flash。两家公司在产品层面上不构成直接竞争，闪迪的真正国产对标对象是长江存储。

五、穿越周期的三大核心验证点

评价长鑫上市后的长期价值，不能仅凭首日的价格冲动。我们必须清醒认识到长鑫当前面临的物理与商业约束。

我们必须承认，长鑫当前面临的技术压力是巨大的，尤其是在良率爬坡上的挑战。与三星、海力士等巨头相比，长鑫在HBM等先进制程上存在明显代差，在整体技术追赶上也面临着成本天花板。

此外，存储目前还属于周期行业。今年长鑫交出的亮眼业绩，享受的是全球AI算力爆发带来的硅基通胀红利。但当周期翻转、海外巨头扩产落地、供给重新过剩时，价格战的残酷也会摧毁过高的估值泡沫。

对于长鑫上市后的长期走势，我们应当密切跟踪以下三个核心验证指标：

1. DRAM现货与合约价格的企稳能力：能否在扩产潮中维持合理的毛利率水平；

2. 高端产品（DDR5、LPDDR5X及HBM）技术迭代与良率爬坡：能否缩小与国际巨头的代差；

3. 一线大客户（如头部云厂商、手机及PC巨头）的商业化真实导入进度：能否从国产替代预备选项转化为核心主供。

长鑫的上市，是国内存储产业从讲追赶故事迈向拿利润与规模说话的蜕变。对于普通投资者而言，尊重周期规律、拒绝远期叙事泡沫，才是保护资本安全的第一法则。

剩下的，不妨交给时间，交给产能与技术的真实兑现。

$长鑫科技(SH688825)$ $美光科技(MU)$ $SK海力士(SKHY)$

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