AI基建周期与国产科技：供需缺口主导，技术迭代恐惧过度

出去了五天才回来...复盘看了一圈市场，结合群里的聊天信息来看，好像也没那么恐慌。文章大部分是在飞机上写的，比较水，依然保持陪聊风格。给大家留了个结尾彩蛋，想看行业干货的直接拉到最后就行。————————————消除恐惧最好的办法就是面对恐惧。先不按摩，先直视一下市场最近的几个利空。1.两个“疑难杂症”，见怪不怪。对于科技/制造业来说。技术迭代恐惧症，扩产恐惧症，是两条刻在了A股投资者基因里的恐怖染色体。这两条基因都来源于上一轮新能源周期：锂电光伏后期的各种技术路线争论，各种跨行资本入局/龙头猛增产能。这一轮AI大基建周期跟上一轮新能源周期的需求端和供给端都完全不同。需求端是几乎国内市场vs几乎北美市场；供给端是纯国内市场vs全球供应链。并且新能源那一轮的需求+供给都有明显的地方ZF在参与和竞争，加速了行业内卷。当前这轮AI大基建周期涉及到的产业环节明显更复杂，行业内的玩家更谨慎。比如台积电直到去年底才明确要加大资本开支，比如存储三巨头直到现在都对于扩产持谨慎态度，可以说这一轮周期里核心玩家的管理层比市场想的谨慎的多。这也是为什么老黄为代表的芯片厂商需要满世界的拜访甚至催促供应链加大产能，这是印象里乙方销售才会做的事，哪里有一点甲方的样子？反过来说，老黄作为乙方面对大客户的时候反倒从容的有点漫不经心，根本不担心需求。说到海外客户这里，我们的市场印象也存在很大偏差，很多投资者经历过欧菲光/歌尔被踢出果链的事件，认为现在这些海外客户也都绝非善茬，随时踢人。投资者谨慎是可以理解的，但目前情况来看这些担忧纯属自己吓自己，整个数据中心产业链是卖方市场，供给方是强势方。当然，悲观者会说总有一天变买方市场，会踢掉供应商的，但这种悲观没有意义，就像人都会生病往生，那现在就不要积极生活了吗？不是的。所以在这两种恐惧叠加的氛围下，国产科技成为了抱团最优解。它的优势恰好能对症下药：技术迭代？国产早就默认是只玩成熟制程，专注“落后”市场。扩产担忧？国产这一轮就是存储最大的扩产方，瑟瑟发抖的应该是海外存储御三家。叙事与业绩齐飞，估值也自带优势，这就是端午假期我交流了一圈后得出的结论，也跟大家分享过，这周涨了五天体感极好。但国产就一定完美吗？不是的，国产最大的问题就是贵，贵就意味着波动更剧烈。比如5.25tao定律之后，中微北华这种大块头都快速的回调了25个点，追高的直接爆亏。————————————回到这两个恐惧点来说：技术升级替代的问题玻璃桥/玻璃基板/CPO/Cowos等等新技术很多，很多人会认为有新技术＝有新市场空间=替代龙头，但实际上有新技术≠有稳定良率≠有大规模量产产能≠给客户带来经济效益≠有大规模订单≠替代龙头。拿大家最熟悉的CPO来说，之前高盛和伯恩斯坦都拆过最新的Rubin服务器，测过完整的数据，看完这个数据就知道为什么nv直接把CPO的部署推迟到了28年的feyman。CPO是好东西，没人否认过。只是对于它释放业绩的节奏有异议，看不清晰。所以炒CPO的不要期待业绩，买业绩爆发的也暂时不用看CPO，我是一直没搞懂两边经常在吵什么...吵不到点上。这也是当前市场经常会出现的搞笑一幕：我们的市场在做多新概念，担忧龙头随时被拍死在沙滩上的同时，会发现产业里连1.6T光模块的稳定量产都没解决...这个季度95%以上的1.6T都只有新中在供。思科前一阵的交流认为26-27周期全球50%以上的1.6T相干光模块都会由旭创承接。这么赚钱的产品，在市场眼里这么落后的技术，怎么就没有新玩家进来吃蛋糕呢，奇怪。总的来说，当前AI大基建的主要矛盾是供需缺口，而非新老技术迭代问题。进入到推理时代，高速算力的重要性降低，足够大的存力+足够快的传力才是当前的重点。光与存，说了太久...近期因为美光的业绩+CX上市催化，市场更聚焦存为王。关于扩产，要分开来看。有些环节本身价值量低扩产容易，那么确实要警惕新玩家入场带来的“内卷”风险，比如光纤厂家几乎可以顺手就把mpo做出来。有些环节扩产很难，比如大族激光和合盛硅业官宣进入的光棒行业，从买地建厂房，到最后能开始生产至少需要18个月，现阶段完全不会影响龙头的业绩，而两年后又可能因为更大的需求导致这些产能依然无法填补缺口（这点要动态跟踪），类似这样的还有InP，光芯片，电子布，AI PCB等环节。不管价值量高低，在当前这个阶段，扩产一定会是主旋律，存储的高价影响显著无需多言，谁也不想数据中心的某个环节再出现一个“存储2号”。所以不扩产才不对劲，不扩产反倒说明没人能看见需求，那才真是天塌了。总的来说，这两点恐惧症都会引起市场本能的肌肉记忆：卖了再说。如果没有跟着卖，也不用去埋怨那些仓皇出逃的资金，它们就是这个市场真实又有趣的一部分。情绪宣泄过后，哪些可以淡出视野，哪些又隐隐出现黄金坑，这才是我们该思考的问题。2.每年一问：明年capex的开支还会高增吗？这是所有AI投资者最最最关注的问题，没有之一。巨头资本开支迟早会降速，去年AI泡沫论的时候就质疑过一次，最近又开始质疑。首先，质疑这个动作本身就是释放风险的一环。别怕质疑，欢迎质疑，有些东西越辩越明。其次，当期高增速的乐观和远期降速的悲观，二者的平衡点在哪里？根据高盛美银的调研来看，大约出现在28年前后，届时整个AI基建会从高速扩张期转为平稳增长期。这个问题迟早会面对，所以我这里从不嘲讽老登板块，反倒是天天会去看看那边的情况进行对比。目前来说，两者依然云泥之别，且各自的趋势都在延续，差距仍在拉大。更关键的是，两部分的认知差距也在扩大。我们天天学新东西新技术读外国研报开会交流各环节进展，每天高强度输出各种信息仍做的如履薄冰，而有些人只抱着“迟早会崩”的想法就天天盼着科技崩了他们能涨。到底谁在投资谁在赌...市场近几年变化比较明显，不靠声音大不再有名人效应，比如段总抄底泡泡和茅台都不改二者颓势，比如伯克希尔入股谷歌也无法掩饰anthropic超越gemini的优秀。往别的行业来看也是一样，比如大导+大ip的电影早就卖不出票房了；比如宝马也没落了下调财年预期；比如我2014年刚去北京那会，西单的老佛爷百货可是超级顶流，结果去年关店了...时代发展越来越快，未来有一年AI也会成为老登板块，但在那之前，请全力拥抱并尽可能多的吃到这口红利。判断饭局何时结束没有意义，判断你上桌后还有没有吃的才最重要。最后，二季度马上结束，综合各卖方说一下热门股的预期。光：旭创75，小新37，天孚5.5，源杰2.5。二线光根据存货来看有些环比弹性会比较大，但都是几百万→几千万这样的变化，绝对值依然很低且估值比大光都贵，有些资金喜欢这种爆发力标的也没问题，拿大光的不用心理不平衡。光纤：亨通21，中天17，长飞11。基本是按照环比100预期的，q2各家光纤的涨价兑现度不一样，我认为业绩浮动会比较大。另外光纤最大的看点还是能切到北美多少份额，康宁目前的估值是27年40倍，非常贵，华尔街预期也高...PCB：胜宏18，沪电16，上游的预期范围比较大，过几天更精细了之后再说。注意，以上这是我看了几家卖方预测之后综合得出的卖方预期，是预期。很多股都有夸张的传闻，比如旭创超百亿这种往上夸张的，也有胜宏14继续miss这种往下夸张的，反正我都没见正规卖方说过这种话...最最后，目前场内科技的主导资金是动量量化，跟基本面关系不大甚至跟小作文关系也不大，主要看情绪和图形。以上，周末愉快。