Rick Rule：铜油被低估，铀是AI意外赢家

当全球科技巨头正以万亿美元规模疯狂砸向人工智能（AI）数据中心时，华尔街的分析师们或许遗漏了一个最致命的制约因素——物理世界的资源极限。全球著名自然资源投资大师Rick Rule在最新访谈中指出，在没有物理材料支撑的数字世界里，AI的宏伟蓝图只是空中楼阁。当前，铜、石油等核心大宗商品的定价不仅极度偏低，且其在AI浪潮中的潜在技术溢价在股价中仍是“零”体现。 同时，Rick Rule提出一个引发市场高度关注的观点：铀（核能）将成为这场AI竞赛中不折不扣的“意外赢家”。而面对近期动荡的贵金属市场，这位“白银前高点成功逃顶”的传奇投资人则直言，目前无法确认黄金底部已经出现。 作为全球资源商品领域的传奇投资人，里克·鲁尔（Rick Rule）拥有超过50年的自然资源与硬资产投资经验。他以敏锐的逆向投资策略和对大宗商品周期的精准洞察闻名于世。曾任Sprott US Holdings首席执行官，现为Rule Investment Media及白银/硬资产专业银行Battle Bank的创始人。 核心要点归纳 AI发展的物理天花板：AI数据中心对不可中断能源（24/7）及金属（尤其是铜）的需求极为庞大。由于全球物理资源的限制，目前巨头们的AI建设周期大概率会延迟20至30年。 铜油价格将迎“极端繁荣”：在AI爆发前，矿业和油气领域的勘探与生产投资已严重不足30年。从勘探成功到实现铜供应增加需要长达16-17年。在供给系统性下降与美元不可遏制贬值的双重夹击下，铜、油等核心资源将通过“价格配给”走向暴涨。 铀是AI竞赛的“燃料底牌”：AI精英们需要24/7不间断且非碳排放的电力，这让核能（铀）成为100%的确定性赢家。此外，地缘政治冲突重塑了全球对“能源安全”的认知，具有极高能量密度的铀成为不可替代的战略储备。 黄金短期承压，逆向布局初创矿企：由于美国名义利率高企支撑美元，黄金短期仍面临压力，无法确认底部。但随着美债利息压力逼迫政府最终牺牲美元流动性，黄金长期必将受益。目前，Rick Rule正在将新资金大举部署到风险最高、但钻探数据惊艳的初创（Junior）黄金勘探股中。 铜油便宜得超乎想象：被透支的华尔街模型与17年的物理时滞 在当前的华尔街分析师模型中， hyperscalers（超大规模云服务商）每年上万亿美元的资本支出被算到了极致。然而，这群身处数字世界的精英正迎头撞上一面由物理原材料筑成的铁壁：大宗商品的实物供给根本无法跟上数据的疯狂扩张。 以传统资源股的估值模型来看，目前的铜和石油便宜得简直不可思议。 传统的自然资源企业是基于资产净现值（NPV）方法进行估值的，如果在现金流折现模型中应用8%的折现率，任何发生在第11年或12年之后的远期现金流现值都趋近于零。这意味着，当你购买一个拥有30年储量寿命的资源企业时，你实际上白白获得了最后18年的远期资产，而在当前的股票定价中，这部分大宗商品价格上涨的溢价权、远期勘探潜力，甚至AI赋能带来的降本增效红利，通通被定价为“零”。 更严峻的现实在于大宗商品供给侧的结构性断层。著名矿业专家提供的数据显示，世界在2026年至2050年期间需要开采的铜，将超过人类有记载历史以来开采的铜的总和，而数据中心带来的惊人增量需求甚至还没被算在内。 如果今天决定扩大铜矿投资，从勘探成功到完全探明，再到通过各种严苛的监管审批，中间横亘着16年到17年的漫长时滞。除了全球大萧条能人为打压需求外，物理世界的实物供应在未来10年内根本不可能满足市场。铜和石油的价格注定要走向飙升，通过严酷的价格机制来配给稀缺的资源。 AI狂飙的“意外赢家”：24/7不间断供电与地缘安全的终极燃料 在这场全球算力与基础设施的疯狂围猎中，铀（Uranium）正在超越所有传统大宗商品，成为AI业务无可替代的终极燃料与意外赢家。 AI基础设施的扩建对能源供给有两个不可动摇的刚性红线：第一，必须是24/7不间断的稳定基荷电力（直接排除了具有间歇性的风能和太阳能）；第二，必须是非碳排放的清洁绿色电力。在所有已知的物理能源和人类现有技术中，只有核能能够完美满足这两个无弹性刚需的交集。 与此同时，地缘政治冲突的再度紧绷，时隔50年重新将“能源主权与安全”的概念刻回了全球主权国家的意识深处。1973年的阿拉伯石油禁运曾直接催生了法国和日本最大规模的核电建设浪潮。一个国家只需要在仓库里储存少量的铀，就足够为整个庞大的国家工业和算力综合体提供长达5年的全额动力。你无法储存支撑5年的煤炭或液化天然气，更无法储存5年的风和阳光。 尽管核能过去在西方陷入了监管停滞，但这一僵局正被AI的电荒无情打破。 比尔·盖茨等科技资本正在怀俄明州的旧煤矿上方全力推进商业化小型模块化反应堆（SMR）的落子，而未来的全新反应堆甚至能直接将传统的陈旧核废料作为输入燃料进行循环深度利用。在剔除灾难性黑天鹅的前提下，铀将以100%的确定性成为AI算力时代的终极赢家。 维持资本的全球原罪与股东的“后视镜思维” 除了微观供求的物理极限，全球正陷入由长期的“维持资本（Sustaining Capital）推迟投入”导致的系统性产能惩罚中。在油气领域，全球每天的维持资本缺口居高不下，多个传统地缘能源中心由于战争泥潭、制裁或外部冲突导致技术性投资长期停滞。 这意味着，即使局势在短期内获得政治解决，导致名义原油价格高位阶段性回落到每桶65美元，这种价格下跌也只是极其短暂的假象。它不仅没有考虑到交易媒介（美元）购买力的持续沉沦（正如20世纪70年代美元购买力实际蒸发了75%一样），更无法弥补多年来推迟维持资本投资导致的产能枯竭累积效应。 然而，面对这场可预期的全球供应危机，资本市场却表现出了极具讽刺性的“后视镜思维（Rear-view thinking）”。分析师和股东总是基于刚刚经历过的近期经验来线性规划未来，他们疯狂要求石油和矿业公司缩减勘探预算、增加股票回购、将最大比例的自由现金流作为股息分发给当下的持有人。这种为了短期资本红利而疯狂“自我蚕食”长期产能的行为，正在为未来3到5年后更严酷的全球商品价格配给埋下伏笔。 无法确认黄金底部已出现：保证金职员的洗牌漩涡与逆向加仓策略 在通往大宗商品结构性牛市的道路上，短期流动性挤压往往会制造极为残酷的无差别杀跌。鲁尔坦言，在高利率压制与强美元的名义环境下，目前绝不能轻言黄金的绝对底部已经进场。 正如冰球棒图（Hockey stick chart）所展示的冷酷逻辑，抛物线式的垂直暴涨，其背面往往伴随着同样陡峭的垂直下行。当市场流动性出现冰封、技术性销售漩涡来临时，决定抛售的往往不是对长期基本面具有信仰的投资者，而是神色冷酷的保证金职员（Margin Clerks）。这些职员在平仓账户时遵循唯一的逻辑：只卖掉市场上任何具有即时买单（Bid）和高流动性的资产。而黄金，恰恰是整个金融市场中因高流动性和充足买单而闻名的终极变现工具。 因此，在流动性崩溃的初期，黄金股往往会被最先卷入漩涡，出现残酷的短期闪崩，导致盲目进场的散户伤心欲绝。然而，这正是长线硬资产投资者的终极窗口。一旦政治阶层在巨大的经济债务压力面前彻底失去胆量，牺牲纸币的神圣性并重启无底线的量化宽松（QE），黄金就将迎来最狂暴的系统性重估。 以下为访谈全文： 亚当：所以让我问你这个问题，里克。关于这里所说的这种价值提升，对吧？也就是我们正在讨论的这些疯狂的效率提升——随着人工智能变得越来越聪明，这些效率只会变得更高。你认为目前有多少这样的价值已经被消化到这些公司的股价中了？ 里克：零。零。 亚当：欢迎来到 Thoughtful Money。我是 Thoughtful Money 的创始人兼主持人亚当·塔格特（Adam Taggart），欢迎大家收看这场我非常期待的讨论。今天我们邀请到了伟大的自然资源投资者里克·鲁尔（Rick Rule）。里克，最近怎么样，我的朋友？ 里克：我非常好，非常好，亚当。尤其是能再次与你交流，我非常享受。谢谢。 亚当：彼此彼此，你太客气了，说话真甜。是的，各位，我们很快就会和里克·鲁尔聊聊白银。里克，你目前手头有很多不同的项目，而且它们似乎都进展得非常顺利。在打开摄像头之前，我们稍微聊了一会儿。 其中有一个项目我想快速向观众强调一下，那就是你每年七月举行的年度研讨会（Annual Symposium）。所以实际上它很快就要召开了。你在佛罗里达州的博卡拉顿（Boca Raton）举行。虽然那是那里一年中最热的时候，但这并没有阻碍大家前往。据我了解，现场参与的名额已经售罄了。但是，你提供了一个在线体验，价格大幅降低，人们基本上可以舒舒服服地呆在家里观看研讨会的所有内容。所以，我们会在节目快结束时更详细地讨论这个研讨会。 里克：好吧，首先，正如你所知道的，亚当，已经参加投资会议大约 50 年了，我是一个非常有竞争意识的人。我想举办同类会议中最有用、最务实的会议。我认为我做到了。我认为我们每年都在把它做得更好。如果你在 30 年里每年都把一件事情做得更好，并且你的导向是做到最好，我认为我们可以并且我们将会兑现承诺。 当人们想到这个会议时（正如你所建议的，我们稍后会详细讨论），首先记住这一点：我们对我们的内容充满信心，以至于我们告诉每一位参展者（无论他们是现场出席还是通过直播观看），如果他们对我们提供的价值不是 100% 满意，我们将全额退款。这是我所知道的世界上面唯一一个对内容有足够信心的投资会议，消费者可以完全自行决定说：“里克，你没有兑现承诺，把钱退给我。”现在我也需要说，在提供这个保证的 30 年里，我们的内容足够好，以至于我们不得不退还的学费不到总收费的千分之一（0.1%）。 亚当：那个保证确实很了不起。那是极好的保障。而且我知道，对于你退款的那极小一部分人来说，往往不是因为他们觉得没有价值，而是因为他们感到有些应接不暇（信息量太大），因为里面的价值实在是太多了。太棒了。 各位，就像我说的，我们会在接近尾声的时候多聊聊这个。我只想指出一点，真正让这个会议与众不同的是，里克是“退休后工作最卖力的人”。当我这么说的时候，他正在呵呵笑。里克，我们甚至都不能再称你为退休人员了。但是，你知道，他参加过很多会议，而这个会议最棒的地方在于，要作为演讲者出现在会议上，你必须是由里克亲手挑选的。所以当你去的时候，这真的是精英中的精英。所以如果你对硬资产（Hard Assets）领域感兴趣，并且你只想精益求精，你就能在里克的活动中得到。 好了，里克。有很多话要聊。我也会在结尾给你一个机会，让你快速更新一下 Battlebank 的情况，据我听你所说，它进展得很顺利。但如果可以的话，让我们早点进入正题。 好了，我想和你谈谈商品（Commodities）。如果你雷达上还有其他闪光点，你就随时切入，我会跟进。但让我问你这个问题，我最近有几次关于正在进行的人工智能（AI）热潮的对话。前几天和杰西·费尔德（Jesse Felder）进行了一次非常有趣的交流。我想提出几个我和杰西谈到过的事情，想听听你的反应。其中一个是，如果你热爱 AI 热潮，假设你坚信它，你认为天空才是极限，它将改变世界，我们将以我们都认为的速度建造无数的数据中心——那么，难道你不应该同时成为商品的超级粉丝吗？因为在数字世界里，如果没有现实世界中的所有这些材料来建造所有的基础设施，AI 热潮是不可能实现的。 里克：让我们首先说，如果我们是一个坚定的人工智能信徒，我们其实没有物理能力去建造那些需要建造的东西。我们主要受限于金属和能源。如果目前所有计划开发的数据中心都全部建成，我们将没有能力为它们供电；在某些情况下，我们不会有足够的水给它们；我们也不会有足够的关键材料，特别是铜来建造它们。所以让我们首先说，最乐观的情况（最牛市的案例）不会发生，因为没有物理能力促使它发生；或者如果它确实发生了，它将延迟 20 或 30 年，在我们建立了能够支持它的物理能力之后才会发生。 亚当：让我插一句话，只是因为我说过要提出杰西提出的两点。这是第二点。所以，听起来你是说会有制约。你可以尽情展开这一点，但这并不意味着——或者说，尽管可能没有足够的物理原材料让这个建设计划在预期的全球时间线上发生，但这是否仍然意味着在相对短期的未来对大宗商品存在压倒性的需求？对吗？ 里克：绝对应当。罗伯特·弗里德兰（Robert Friedland）已经指出，即使不算数据中心，或者说在没有数据中心的情况下，世界在 2026 年到 2050 年期间需要开采的铜，也将超过人类有记载历史以来开采的铜的总和。好了，所以所有的数据中心需求都是在这个基础之上的。所以想想看，把数据中心的需求加在这个基础之上。 现在我们能做到这一点，我们可以做到。我们在铜领域的投资已经不足 30 年了。世界上有很多潜在的地方可以让我们去寻找铜。困难在于，如果今天你和我，亚当，在某个有前景的地区开始寻找它，从统计学上讲，我们可能会在 10 年后遇到我们第一个真正的勘探成功。在 10 年之后，需要花费 3 年时间才能把这个矿床完全钻探探明。所以现在我们到了第 13 年。除非你在加利福尼亚州（那种情况下需要永远），否则还需要 3 年时间来通过审批。 也就是说，如果今天你和我开始尝试改变铜的供应，我们将在今天之后的 16 年或 17 年才开始改变铜的供应。市场会随着时间的推移发挥作用。我们通过价格来进行调节（配给）。如果铜的价格变得非常非常高，人们会找到方法更高效地建造数据中心和其他东西，使用更少的铜。而铜价的上涨随着时间的推移（比如 15 年左右）会导致供应增加。但是从现在到 10 年后的这段时间表明，市场中将表现出的铜需求量将无法以市场愿意支付的价格得到满足。这根本是不可能的。 亚当：好的。所以在 AI 出现之前，在我认识你的这些年里，里克，你一直在敲响警钟，说“我们未来将为过去的罪过付出代价”，对吧？就是在勘探和生产（Exploration and Production）上的投资实在太不足了。这本身就是一个问题，对吧？ 现在，在此基础上，我们又有了未来的额外需求，对吧？即使没有 AI，原本也会因为全球经济增长以及将世界上最贫困的人口提升到能够负担更高生活水平而产生需求。但现在我们又在所有这些之上加上了 AI 的需求。所以在我看来，这真的就像是一场碰撞——由于过去的罪过导致大宗商品普遍稀缺，这本就会带来更高的价格，而现在又由于未来的更高需求强度而带来更高的价格。你把这称为大宗商品市场的超级繁荣（Super Boom）还是极端繁荣（Ultra Boom）？ 里克：顺便说一下，你忘掉了另一个罪过。那就是，大宗商品是以美元名义定价的。 亚当：嗯。 里克：购买力下降的美元会为大宗商品带来更高的名义价格。我们在 70 年代那十年看到了这一点。在 70 年代，不仅是对大宗商品的需求增加了，同时衡量的单位——美元，在这十年的时间里按实际价值计算下降了 75%。所以你需要把美元（即衡量单位）处于——至少在我看来——不可遏制的贬值状态这一事实，加入到过去的罪过和未来增加的需求之中。而这将体现在名义大宗商品定价中。 亚当：好的。再次强调，即使在静态环境中，单单由于货币贬值本身就会推高名义价格。但随后你又面临着稀缺性对价格的额外拉动，以及“嘿，我们需要这些东西来建造未来的基础设施”对价格的拉动。所以这似乎又——超级繁荣、极端繁荣、完美风暴，不管你想怎么说，但这似乎都意味着从现在开始，各种类型和种类的大宗商品未来都将迎来更高、而且可能是大幅提高的价格。那么在多长的时间周期内？我是说，因为需求的范围，我们讨论的是几十年吗？ 里克：市场是起作用的。我相信资源稀缺的挑战在 15 年或 20 年后会被价格解决。你会记得，1970 年代石油繁荣的后果就是 1980 年代的石油崩盘。我们在 1970 年代末经历的极高价格摧毁了需求，与此同时，极高的价格也刺激了供应。当供应和需求曲线交叉时，价格向上或向下的波动都是急剧的。所以随着时间的推移，市场会纠正这个罪过。 只是对这个问题的答案是“随着时间推移”。亚当，除了同步的全球大萧条之外，你没有做任何事情——绝对没有任何事情能够导致例如铜价在五年内不出现上涨。我说萧条，是因为毫无疑问，铜的供应将在五年内下降。你本需要在 15 年前开始工作，才能在现在增加供应。 亚当：对，对。 里克：所以铜的供应将会下降。如果你的需求下降（也就是大萧条），你可以让供应下降，但你仍然不会影响价格。记住，定价机制是市场在没有全球衰退或萧条的情况下，平衡供应与需求的方式。我把这留给你的观众来决定这如何可能。毫无疑问，我们的供应资源将会降低。亚当，你和我在 2025 年底左右针对石油提出过这个观点。 亚当：嗯。 里克：我当时向你指出，世界在维持资本（Sustaining Capital）方面的投资不足，就石油和天然气生产而言，每天短缺大约 10 亿美元，而这将产生一个后果，即它将损害我们的生产能力，我们将在 2029 年或 2030 年开始通过价格来配给石油。我当时没有远见去谈论战争，结果发生的是供应短缺比我预期的要早一点，而且是因为不同的原因。但是石油价格从 55 美元走向 100 美元或 95 美元，这就是当你开始通过价格配给一种商品时发生的情况。 我提到这一点有几个原因。如果他们解决了霍尔木兹海峡（Straits of Hormuz）的冲突，这些非常高的价格不排除会摧毁一些需求，特别是在印度和斯里兰卡这样的国家，他们无力支付。而供应的恢复可能会将价格从三位数水平带回到像 65 美元这样的数字。 但系统性问题并没有消失。这并不是说我们今天推迟了 10 亿美元的维持资本。它其实更高。伊朗人没有进行维持资本投资，因为如果他们做，我们就会炸毁他们。反正他们也没有钱，对吧？由于无法出售这些东西，他们在科威特、沙特和阿联酋也没有进行维持资本投资。与此同时，俄罗斯人没有进行维持资本投资，因为他们需要钱来干别的事情——叫做战争，对吧？ 除了所有这些之外，除了维持资本投资之外，当这场战争最终结束时，我们将不得不更换所有我们炸毁的东西。因此，即使假设你经历了价格从三位数水平回落到 60 美元的下跌，这种价格下跌也是暂时的，这种价格下跌没有考虑到交易媒介（即美元）购买力的下降，或者推迟维持资本投资的累积影响。所以，石油和天然气投资者需要思考这个问题。他们需要把今天的价格看作是由于投资不足而导致未来价格会变成什么样的一种体现。 亚当：好的。关于石油，我确实还有一些问题想问你，但我希望能通过一条规划好的路线到达那里，我想先结束关于 AI 的这一部分，因为你刚才提出了一些非常重要的问题。 那么，让我们承认你是对的，全球 AI 建设的限制因素将是物理世界中资源的可用性。而且要明确的是，我认为这不仅仅是矿产资源。我认为这也是人力资源。我是说，你需要有熟练的技术人员、工程师来建造这些东西。而在任何一个时期，任何一个地理区域，你只能拥有这么多人，对吧？ 所以，现在市场定价就好像资源会随着美元一起出现一样，对吧？因此，盈利分析师基本上在说：好的，公司（总的来说，超大规模云服务商 Hyperscalers 表示他们今年将花费 8000 亿美元，明年 1.1 万亿美元，后年更多）。他们假设资源就会自动出现。因此，如果资源没有达到分析师目前预期的规模，他们将不得不降低其盈利预测，而这将降低 AI 概念股（AI Complex Stoc

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