投资者对创新药行业的六大认知偏差

这周港股荣昌生物跌得我不想说话。我不想再反复谈它的价值，因为价值就在那里，懂得都懂。作为一个创新药投资小白，我努力从荣昌生物这口"井"里仰望整个创新药行业——发现投资者对这个行业存在六大认知偏差，逐一道来。1. 集采，企业根本挣不到钱这个认知偏差不值一驳。创新药根本不参与集采。以 荣昌生物 的 RC18（泰它西普）为例，进入医保目录后，毛利率依然维持在 85% 以上。哪一款集采药品能有这样的毛利率？从未有过。集采针对的是已过专利保护期的仿制药，创新药天然隔离于这一逻辑之外。2. 国内医保压力大，创新药谈判会大幅降价过去确实如此。但现在，政策正在系统性纠偏。2026 年 4 月 14 日，国务院《国办发〔2026〕9 号》——《关于健全药品价格形成机制的若干意见》正式出台，核心是建立以市场为主导的药品价格形成机制，对创新药释放四大利好：2026 年 5 月 9 日，国家医保局发布《2026 年国家基本医疗保险、生育保险和工伤保险药品目录及商业健康保险创新药品目录调整方案（征求意见稿）》，坚持临床价值导向，打通医保与商保目录衔接机制。2026 年 6 月 15 日，《新上市药品首发价格形成机制（意见稿）》落地，三个关键点：自评点数高的新药，首发定价 2～5 年不变；新药一旦获《受理通知书》，企业即可申报首发价格；一省办理、全国通行，大幅降低合规成本。政策支撑正在持续加码。对真正的创新药而言，国内支付环境有望系统性改善，后续拭目以待。3. 销售费用高达 40%～50%，国内根本不挣钱是的，这是现实。荣昌生物 2025 年销售费用率约 48%，王董事长明确表示 2026 年实现盈亏平衡。但同样，政策正在强力纠偏：2026 年 4 月 10 日，最高人民法院、最高人民检察院联合发布《关于办理贪污贿赂刑事案件适用法律若干问题的解释（二）》（法释〔2026〕6 号），自 5 月 1 日起施行——将医疗回扣正式纳入刑事犯罪范围，以三万元为受贿起点，且可倒追。沿用二十余年的"带金销售"模式，正式进入倒计时。2026 年 5 月 7 日，药监局、公安部、卫健委、市监总局、医保局、中医药局、疾控局七部门联合发布《医药代表管理办法（2026 版）》，自 8 月 1 日起施行，取代 2020 年试行版。国家以最高司法解释 + 七部门协同的组合拳，以三万元受贿起点为刃，对带金销售生态动了真格。这是多大的决心，这将掀起多大的风浪，不言而喻。从更宏观的视角看，2026 年从两会产业定位、司法与七部门合规监管、药品定价改革、医保商保目录联动、药监审批提速（从 10 个月缩短至 9 个月）、药品数据知识产权保护，到新药首发准入新规——国家出台的是一套系统性组合政策：一方面，严厉肃清带金销售灰色链条，倒逼行业合规转型；另一方面，从定价保护、支付体系、上市准入、知识产权多维度实打实扶持真创新。这个变化是长期的、深远的。我们要相信国家的决心，尊重时间，尊重经营。4. 创新药内卷太严重看到"内卷"两个字，很多投资者会条件反射地联想到国内消费的内卷——价格战、利润归零。但创新药的内卷，卷的是全球市场。内卷卷出来的是全球竞争力。不断刷新纪录的 BD（商业授权）交易金额，是最有力的市场证明。商业的本质是合作共赢，跨国大药厂（MNC）不是慈善机构，不会用真金白银去购买没有价值的资产。BD 金额越来越高，说明中国创新药的竞争力越来越强，仅此而已。5. BD 是一次性收入，未来推进存在极大不确定性以 RC148 为例，6.8 亿美元的首付款，超过了市场上众多上市公司的总市值。更重要的是，这 6.8 亿美元是纯利润——不是营收，不是含水分的数字。这笔钱对荣昌生物意味着什么？拥有了自我造血能力，未来无需再依赖外部融资稀释股权。有些投资者因为 RC48 的 BD 推进不及预期，就对整体 BD 逻辑产生悲观情绪，这是以偏概全。以 RC148 为例：从签订 BD 协议到收到首付款仅用了 3 个月；根据目前掌握的信息，下一季度即可在海外开展临床 III 期试验，预计年底将收到里程碑付款。每一个 BD 项目的节奏各异，不能用一个项目的延迟否定整条逻辑链。6. 美国法案禁令，海外不确定性极大这是当前市场情绪最大的压制来源之一。我们需要冷静地拆解三个问题：中国创新药企的核心竞争力是什么？我跟踪荣昌生物近一年，即便作为小白，也能清晰看出：中国拥有全球最大的患者基数、大量未被满足的临床需求、以及工程师红利加持下极低的试错成本。这套组合，让中国成为全球临床研发效率最高的地区。全球创新药的需求逻辑是什么？人体是极其复杂的系统，人类对病理机制的认知依然极为有限。全球每年因癌症死亡接近千万人，这意味着创新药行业的逻辑是供给决定需求——谁能研发出有效的药物，市场就在那里。这一逻辑不受地缘政治左右。BD 合作中，中国创新药企扮演什么角色？答案显而易见：供给方。要谈"卡脖子"，先搞清楚是谁在卡谁的脖子。从当前 BD 交易的金额规模和临床阶段来看，跨国 MNC 非但没有减少合作，反而在持续加深。这才是最真实的市场投票。小结六大认知偏差，本质上都指向同一个问题：用旧框架理解一个正在发生结构性变化的行业。集采不适用、医保政策在系统性改善、带金销售模式走向终结、内卷是全球竞争力的锻造、BD 是真实的造血而非一次性运气、海外需求不因政治而消失——荣昌生物的价值就在那里。相信国运，尊重时间，尊重经营。⚠️ 风险提示：本文仅为个人投资研究记录，不构成任何投资建议。创新药研发存在较大不确定性，投资有风险，入市需谨慎。$荣昌生物(09995)$ $荣昌生物(SH688331)$ $创新药(BK2526)$ @今日话题