国投电力川投能源：来水分歧与发电量预测

国投电力、川投能源尤其是川投能源今年的股价波频率高幅度大，其中主要的原因是来水预期，特别是上半年来水进而是发电量情况判断分期。一方面认为今年上半年和去年有较大减少，但二季度和去年差不多，另有人认为二季度和去年接近，上班总体略有减少。下面就锦屏一级为切入点，对雅砻江来水进行分析预测，进而对半年和全年的发电量做出初步判断。这是一个概率的预测，但有是对投资水电不可回避的课题，因为水电股价就与来水和发电量高度关联。雅砻江流域电站众多，分散于中下游，各电站集水区域不同，各区域降水对各电站的影响也不同，所以及细致的分析预测有些难度。其中的锦屏一级以下电站发电量达全流域发电量的四分之三，其上游降雨和来水是重中之重，可以通过观察甘孜（主要因素）和凉山西北部的降水丰枯来判断雅砻江发电量多寡。下面是中国气象网发布的甘孜各月降水均量，可以看到甘孜降水主要集中5-10月超过全年 总量占全年接近9成那么就从2025年5-6月的锦屏一级降水来水，预测第二季度雅砻江发电量，通过7-10月全流域降水来预判雅砻江全年的发电量。一、截止目前的来水及发电态势截至今日，4-6（截止6月18日）雅砻江锦屏一级出口流量，2026年4-5月入库流量略低于2025年同期，六月以来的入出库流量都大幅度低于2025年同期，近日锦屏一级的入出库日均流量来到1650立方米/秒、1257立方米/秒，入库流量与去年相当，出库同比低约20%，同比下降局面有所改善，但累计出库径流量差距还是在拉大。同时锦屏本身4-6月的水位同比低24米以上，虽然站锦屏一级及以下电站总水头比较不是很大，但约有2%的下降，影响发电效率。二滩的情况比锦屏一级同比情况更差，发电形势更差。所以，如果6月剩下的时间锦屏一级出口流量没跳跃式提升，那2026年二季度发电将同比下降较多。注：取样间隔为每五天取样一次统计，数据仅供参考，18日数据是动态取样。造成这样局面的原因，4月1日的锦屏一级水位1824.25米，低于2025年同期1838.17米，最主要的2025年5月的雅砻江降水普遍远超常年，最大偏多9成，而2026年5月流域降水普遍偏枯。2025年6月开始进入来水偏枯，2026年6月18日之前的20日降水距平偏多，但仍然无法弥补5月同比来水的亏空，2025年5月流域来水实在是太好了。另外降水增加与径流量增加有时间差，二、全年的来水及发电量判断1、2025年6月后主要降水月份7-10月降水距平情况7月距平图8月距平图9月距平图10月距平图可以清楚的看到2025年7-10月持续大幅偏枯，2026年不是同样的极度偏枯，发电量恢复可能性极大。2、2026年国家气候中心主汛期和四川省气象部门汛期降水预测国家气候中心主汛期预测主汛期我国东部地区涝重于旱，有南北两条多雨带预计主汛期（6—8月），华北大部、内蒙古东北部、东北地区、华东、华中南部、华南、西南地区南部和西部、西藏东部和西部、新疆西南部等地降水较常年同期偏多，其中京津冀大部、辽宁、黑龙江、山东北部、上海、浙江、福建、台湾、江西大部、湖南南部、广东、广西大部、海南、贵州东南部、西藏东南部和西部、新疆西南部等地偏多2～5成，上述地区将发生极端强降水过程，部分地区引发洪涝灾害。全国其余地区降水接近常年同期到偏少，其中新疆北部偏少2～5成，将出现阶段性气象干旱。这里“西南地区南部和西部”包括川西高原和凉山西部，锦屏一级来水正常至略偏多。四川省气象部门汛期降水预测5月1日起，四川正式入汛，汛期将从5月持续到9月。这段时间也是四川每年降雨的集中期，持续强降雨容易引发洪涝、山洪、泥石流等自然灾害。5月1日，记者从四川省水利厅获悉，四川省防汛抗旱指挥部办公室汛前已组织水利、自然资源、应急、气象、能源、电力等部门，对我省2026年汛期防汛抗旱及蓄水保供趋势进行会商研判。山洪地质灾害方面，今年汛期，四川局部暴雨突出，山洪地质灾害风险高。全省气候状况总体偏差，其中阿坝北部、甘孜北部、凉山西部降水量偏多一至两成，山洪灾害可能偏重。综合，锦屏以上流域降水正常或略偏多，2026年雅砻江发电量有望接近正常水平1000亿度，考虑2026上半年发电略低，全年发电量预计在950亿度左右，较2025年增发80亿度。结合雅江等县2026年降水预测，甘孜和凉山西部的降水也是偏多。三、雅砻江全年业绩预测按上述增发电量，不考虑电价下调，增加雅砻江收入80*0.308/1013=21.8亿元。按送江浙火电上网电价、容量电价及电价机制，送江浙电量电价下调3分，雅砻江水电综合电价下调2分，950亿度预测店电量合计减收950*0.02/1.13=16.8亿元。考虑发电量和电价后增加收益5亿元，在不考虑财务费用下降影响的情况，增加净利润4亿元左右。对川投能源而言，雅砻江96亿元的净利润按48%权益，川投能源的投资收益46亿元。如果从长期投资价值，雅砻江发电1000亿度，还有50亿度的增发电量空间，若雅砻江2027年来水正常，不考虑财务费用下降和电价变化，净利润会达到105亿元，川投能源的投资收益50.4亿元。风险提示：1、来水预测存在很大的不确定性，来水不及预期盈利将不及预期。2、南方电网拟启动水电参与现货交易（详见水电不再是简单的群分网页链接），如果这个政策在全国铺开，将使水电面临一定不确定性，不知道近几日水电大跌是否与之有关。但是即使这个逻辑成立，对调节能力强的大水电，特别是“点对网”输电的金下、雅砻江送江浙，其威胁不会特别大。